2025.6.4海外风电行业观察

一、风机环节：营收增长与盈利改善显著，订单结构分化

1. 头部企业营收表现：多数实现同比增长

• 维斯塔斯（Vestas）

2025 年 Q1 整体营业收入 35 亿欧元，同比增长 29%，主要因风机出货量及售价提升。其中，风机业务营收 25 亿欧元，同比增长 43%，占总营收比重约 71%。· 恩德（Nordex）

整体营业收入 14 亿欧元，同比下降 9%，受风机出货量下降影响。风机业务营收 12 亿欧元，同比下降 12%，占总营收比重约 86%。· 西门子能源（Siemens Energy）

整体营业收入 100 亿欧元，同比增长 20%，燃气服务、电网技术、风机业务均实现增长。风机业务营收 27 亿欧元，同比增长 17%，占总营收比重约 27%。

2. 出货量与售价：海风增长亮眼，售价分化明显

• 出货量

• 维斯塔斯：Q1 风机出货量 2.4GW，同比增长 38%，其中海风出货 0.3GW，同比激增 225%；陆风出货 2.1GW，同比增长 28%。

• 恩德：Q1 风机出货量 1.0GW，同比下降 5%，主要因欧洲市场订单延迟。

• 售价

• 维斯塔斯：风机平均售价 1240 欧元 / KW，同比增长 28%，创 2020 年以来新高；

• 恩德：风机平均售价 1190 欧元 / KW，同比下降 7%，受低价订单集中交付影响。

趋势解读

• 海风市场爆发推动头部企业出货结构升级，维斯塔斯海风出货占比从 2024 年的 8% 提升至 2025Q1 的 12.5%；

• 行业竞争加剧导致价格分化，高端产品（如 10MW + 机型）溢价显著，低端机型价格承压。

3. 盈利能力：利润率同比全面提升

• 整体 EBIT 利润率

• 维斯塔斯：0.6%，同比提升 3.1 个百分点，主因陆风盈利改善及保修成本下降；

• 恩德：2.4%，同比提升 2.0 个百分点，受益于成本优化；

• 西门子能源：9.1%，同比提升 7.0 个百分点，特殊项目亏损收窄叠加海风增长。

• 风机业务 EBIT 利润率

• 维斯塔斯：-2.4%，同比提升 7.1 个百分点（2024Q1 为 - 9.5%）；

• 恩德：8.5%，同比提升 4.6 个百分点（倒算值，含部分其他业务）；

• 西门子能源：-9.2%，同比提升 10.2 个百分点（海风业务仍处投入期）。

关键数据

• 维斯塔斯风机业务连续 5 个季度亏损后，2025Q1 接近盈亏平衡，修复速度超预期；

• 恩德凭借欧洲本地化生产优势，利润率领先同行，风机业务 EBIT 率达行业最高水平。

4. 订单情况：新增订单分化，在手订单创历史新高

• 新增订单

• 维斯塔斯：Q1 新增风机订单 39 亿欧元，同比增长 77%，海风订单占比 30%；

• 恩德：新增订单 19 亿欧元，同比增长 7%，以陆风为主（美国市场占比 40%）；

• 西门子能源：新增订单 9 亿欧元（子公司西门子歌美飒），同比下降 1%，聚焦大型海风项目。

• 在手订单

• 维斯塔斯：329 亿欧元，覆盖未来 4-5 年交付，海风订单占比 25%；

• 恩德：82 亿欧元，交付周期至 2027 年，美国市场占比 35%；

• 西门子能源：360 亿欧元，行业第一，海风订单占比 40%（含英国 Dogger Bank 项目）。

数据对比

• 维斯塔斯近三年新增订单复合增长率 25%，2025Q1 创单季新高；

• 西门子能源在手订单中，前三大项目占比超 50%，集中度较高但风险可控。

5. 2025 年经营指引：利润率提升成共识

• 维斯塔斯：全年利润率目标 5.5%（中位值），同比提升 1.2 个百分点，受益于海风交付占比提升至 15%；

• 恩德：利润率目标 6.0%，同比提升 1.9 个百分点，美国订单放量及服务业务盈利改善是关键；

• 西门子能源：利润率目标 5.0%，同比提升 4.0 个百分点，风机业务亏损率收窄至 - 5% 以内。

产能规划

• 维斯塔斯计划 2025 年新增 2GW 海风产能，重点布局英国、德国港口；

• 恩德在墨西哥新建陆风工厂，2026 年投产后可降低北美市场成本 15%。

二、海缆环节：交付提速与订单高企，盈利分化加剧

1. 营收表现：海缆业务增速领跑整体

• 普睿司曼（Prysmian）

整体营收 47.7 亿欧元，同比增长 29.4%，海缆业务营收 7.4 亿欧元，同比增长 56.8%，占总营收比重 15.5%。增长主因收购 Encore Wire 及高压直流项目交付。· 耐克森（Nexans）

整体营收 18.2 亿欧元，同比增长 7.3%，海缆业务营收 3.1 亿欧元，同比增长 19.8%，占比 17.0%。电气化业务（含海缆）收入两位数增长。· NKT

整体营收 6.3 亿欧元，同比增长 17.5%，海缆业务营收 3.9 亿欧元，同比增长 20.9%，占比 61.9%，核心依赖北欧及英国海风项目。增速对比：

• 普睿司曼海缆业务增速达近三年峰值，主因 2023 年收购带来的并表效应；

• NKT 海缆业务占比超 60%，为三家企业最高，业绩弹性直接挂钩海风装机。

2. 盈利能力：高价值订单驱动利润分化

• 整体 EBITDA

• 普睿司曼：5.3 亿欧元，同比增长 27.9%，海缆业务 EBITDA 1.2 亿欧元，同比增长 100%，利润率 16.7%，同比提升 3.6 个百分点；

• NKT：0.8 亿欧元，同比增长 8.0%，海缆业务 EBITDA 0.6 亿欧元，同比增长 9.6%，利润率 14.7%，同比下降 1.5 个百分点。

• 耐克森：未单独披露海缆业务利润，整体 EBITDA 利润率 11.2%，同比持平。

关键驱动因素

• 普睿司曼承接的英国 Moray East（1.2GW）等高压直流项目毛利率超 20%，推动海缆业务利润翻倍；

• NKT 受德国 He Dreiht 项目延期影响，低毛利订单确认占比提升，利润率短期承压。

3. 订单情况：在手订单创历史新高，新签节奏放缓

• 在手订单

• 普睿司曼：163 亿欧元（含高压陆缆），较 2024 年末减少 3 亿欧元，交付周期至 2028 年；

• 耐克森：81 亿欧元，较 2024 年末增加 7 亿欧元，美国东海岸订单占比 30%；

• NKT：142 亿欧元，较 2024 年末增加 1 亿欧元，北欧市场占比 55%。

• 新签订单

• 普睿司曼：Q1 新签 4.4 亿欧元，同比下降 94%，主因 2023-2024 年已锁定大额订单；

• 耐克森：新签 10.1 亿欧元，同比增长 18%，中标美国 South Fork（0.7GW）项目；

• NKT：新签 4.9 亿欧元，同比下降 52%，聚焦 10GW 级超大型项目投标。

数据特征

• 行业在手订单规模达历史峰值（三家合计 386 亿欧元），覆盖未来 5-6 年需求；

• 新签节奏放缓是行业主动控速，避免产能过载，2023-2024 年新签高峰（普睿司曼 2024 年新签 84 亿欧元）奠定长期基础。

4. 产能与经营目标：扩产聚焦海风高压化

• 产能建设

• 耐克森：第三艘海缆敷设船 2026 年投运，提升深海作业能力，预计新增年产能 1.5GW；

• NKT：瑞典卡尔斯克鲁纳新高压工厂 2026 年投产，配套新型敷设船（2027 年投运），目标 2030 年高压电缆市占率超 30%。

• 2025 年 EBITDA 指引

• 普睿司曼：23.0 亿欧元（中位值），同比增长 57%，海缆业务贡献超 30%；

• 耐克森：8.1 亿欧元，同比增长 1%，美国订单交付周期拉长影响利润释放；

• NKT：3.6 亿欧元，同比增长 3%，聚焦高毛利北欧项目。

行业趋势

• 高压直流（HVDC）电缆需求占比从 2023 年的 40% 提升至 2025 年的 55%，技术壁垒推高毛利率；

• 敷设船短缺成为产能瓶颈，新建船舶单艘成本超 5 亿欧元，交付周期长达 3 年。

三、管桩环节：量价背离下的利润弹性，订单储备充足

1. 营收与盈利：量减价增支撑营收增长

• Sif

2025 年 Q1 营业收入 1.3 亿欧元，同比增长 24%，虽出货量下降，但单吨售价及加工费提升。具体数据：· 生产量：3.9 万吨，同比下降 7.1%，主动缩减低毛利订单；

• 单吨售价：3383 欧元 / 吨，同比增长 33%；

• 单吨加工费：1027 欧元 / 吨，同比增长 28%；

• EBITDA 利润：0.1 亿欧元，同比增长 20%，利润率 7%，同比微降 0.2 个百分点。

驱动逻辑

• 聚焦大型化单桩（直径＞8 米），高附加值产品占比从 2024 年的 30% 提升至 2025Q1 的 45%；

• 加工费提升反映产能紧张，欧洲管桩企业平均利用率超 90%。

2. 订单与合同负债：在手订单稳健，预收款创新高

• 在手订单：截至 2025 年 3 月，46.5 万吨，较 2024Q1 增加 2 万吨，交付周期至 2027 年，美国市场占比 25%（含纽约湾项目）；

• 合同负债：1.85 亿欧元，较 2024 年末增加 0.3 亿欧元，创 2019 年以来新高，预收款占订单总额比例 12%，锁定未来现金流；

• 新签订单：2024Q3 末 - 2025Q1 末新签 0.9 万吨，同比下降 30%，主因英国 CFD 项目取消及美国政策不确定性。

风险与机会

• 美国 IRA 政策落地前，东海岸项目暂缓，影响短期新签节奏；

• 合同负债高企表明客户信心稳固，2025Q2 起欧洲新项目（如德国 Borkum Riffgrund 3）有望放量。

3. 产能与经营目标：扩产对冲区域风险

• 产能建设：荷兰 Maasvlakte 2 单桩工厂投产，年产能 50 万吨，较现有产能提升 150%，2025 年 Q2 起逐步爬坡；

• 2025 年 EBITDA 指引：1.05 亿欧元（中位值），同比增长 173%，产能释放及高毛利订单占比提升是核心；

• 2026 年展望：EBITDA 有望超 1.6 亿欧元（同比 + 52%），假设美国海风政策明确后，新增 10 万吨订单。

成本结构

• 单桩生产成本中，钢材占比约 60%，2025 年 Q1 钢材价格同比下降 8%，毛利率提升 2-3 个百分点；

• 新工厂自动化率提升至 70%，单位人工成本下降 18%。

四、行业交叉验证与投资逻辑

1. 景气度验证：三大环节数据共振

• 风机：出货量（+22%）、售价（+15%）、订单（+35%）三维度印证需求扩张；

• 海缆：交付量（+38%）、在手订单（+25%）、产能规划（+40%）显示供给紧张；

• 管桩：加工费（+28%）、合同负债（+20%）、扩产规模（+150%）反映产能瓶颈。

数据矛盾点：恩德营收下滑与行业景气背离，系公司主动退出低价市场，聚焦高毛利区域（如美国），属结构性现象。

2. 风险提示量化

• 装机不及预期：若 2025 年全球海风装机从预期的 20GW 降至 15GW，海缆需求将减少 25%，对应普睿司曼营收损失约 12 亿欧元；

• 价格战风险：假设风机价格再降 5%，维斯塔斯全年利润将减少 1.8 亿欧元（按 2025 年指引 5.5% 利润率测算）。

3. 投资建议数据锚

• 海缆环节：相关公司国内头部企业（如东方电缆），海外订单占比每提升 10%，PE 估值可上修 2-3 倍（当前海外海缆企业平均 PE 25 倍，国内 18 倍）；

• 管桩环节：关注单桩产能扩张速度，每 10 万吨新增产能对应营收增量约 8 亿元（按 Sif 单吨售价 3383 欧元折算）。