2025.6.11建筑行业观察

一、行业营收与业绩：整体承压，非传统板块韧性突出

整体经营表现

1. 2024 年建筑装饰（SW）行业营收 8.71 万亿元（同比 - 3.81%），归母净利润 1834.53 亿元（同比 - 14.59%），净利润下滑幅度大于营收，主因期间费用率提升 0.19 个百分点至 6.30%，叠加资产 + 信用减值损失增加 63.69 亿元至 1034 亿元。

2. 分季度看，2024Q4 营收增速 - 1.69%，较前三季度（-4.67%）收窄，化债政策推动回款改善；Q4 归母净利润增速 - 27.32%，主因集中计提减值。

3. 2025Q1 营收 1.94 万亿元（同比 - 6.17%），归母净利润 463.67 亿元（同比 - 9.40%），受节后开复工延迟影响，一季度传统淡季特征显著。

子板块分化显著

1. 非传统板块韧性突出：化学工程营收同比 + 4.43%，归母净利润 + 5.77%；国际工程营收 - 10.34%，但净利润 + 5.51%，盈利改善；钢结构、工程咨询服务经营性现金流分别同比 + 26.81 亿元、+25.29 亿元。

2. 传统板块承压：基建市政工程营收同比 - 5.2%，房屋建设净利润同比 - 12.3%，受地产需求下行和地方财政压力拖累。

八大央企主导市场

1. 2024 年八大央企营收 7.00 万亿元（同比 - 3.55%），占行业比重 80.31%；归母净利润 1525.18 亿元（同比 - 11.70%），占比 83.14%。

2. 分化表现：中国交建营收 + 1.74%，中国化学、中国能建营收 / 业绩双增长（中国化学营收 + 4.14%、净利润 + 4.82%），传统基建央企（如中国铁建、中国中铁）营收 / 净利润均下滑。

3. 市占率提升：八大央企新签订单 16.43 万亿元（同比 - 1.32%），占行业新签比重 48.68%，较 2017 年提升 20.05 个百分点，行业集中度持续提高。

二、盈利端：毛利率稳定，费用与减值压制净利率

毛利率维持韧性

1. 2024 年行业毛利率 10.92%（同比 + 0.02pct），自 2022 年触底后持续修复。国际工程（17.04%）、化学工程（10.68%）、装修装饰（12.92%）毛利率居前，园林工程（6.64%）最低。

2. 2025Q1 毛利率 9.18%（同比 - 0.05pct），化学工程（+1.21pct）、国际工程（+0.52pct）毛利率逆势提升，钢结构、基建市政工程下滑明显。

费用率攀升

1. 2024 年期间费用率 6.30%（同比 + 0.19pct），销售 / 管理 / 财务费用率分别 + 0.04pct/+0.05pct/+0.10pct。国际工程、工程咨询服务费用率同比 + 1.38pct、+1.36pct，园林工程费用率达 18.2%，居各板块首位。

2. 2025Q1 费用率 5.47%（同比 + 0.14pct），中国建筑费用率 4.71%（同比 - 0.20pct），其余央企普遍上升。

净利率与 ROE 下滑

1. 2024 年销售净利率 2.62%（同比 - 0.31pct），国际工程（5.77%）、化学工程（3.74%）净利率领先，园林工程（-38.26%）、装修装饰（-0.03%）亏损。

2. 2024 年 ROE 7.29%（同比 - 1.88pct），国际工程（10.78%）、化学工程（9.74%）ROE 居前，行业整体 ROE 受净利率和周转率双降拖累。

三、经营质量：现金流 Q4 改善，负债率整体攀升

经营性现金流波动

1. 2024 年行业经营性现金流净额 1122.95 亿元（同比 - 31.60%），基建市政工程现金流 - 526.75 亿元（同比 - 51.41%），房屋建设 - 53.54 亿元；钢结构、工程咨询服务现金流同比 + 26.81 亿元、+25.29 亿元。

2. 2024Q4 央企现金流同比高增 39.89%，中国建筑、中国电建现金流分别 + 47.43 亿元、+22.81 亿元，化债政策推动回款加速。

3. 2025Q1 现金流净流出 4433.49 亿元（同比多流出 56.64 亿元），基建市政工程、化学工程流出扩大，房屋建设改善 + 67.48 亿元。

资产负债率上升

1. 2024 年末行业资产负债率 76.84%（同比 + 1.39pct），园林工程（75.36%，+4.83pct）、其他专业工程（76.77%，+2.59pct）负债率攀升，国际工程（60.53%，-1.69pct）控制有效。

2. 八大央企中，中国中冶、中国中铁负债率同比 + 2.83pct、+2.53pct，中国化学负债率 70.48%（同比 - 0.28pct）下降；国际工程企业中，中钢国际、北方国际负债率同比 - 4.28pct、-2.67pct。

四、海外业务：增速亮眼，订单与营收双升

海外营收快速增长

1. 2024 年建筑央企海外营收 6095.55 亿元（同比 + 10.05%），占总营收 8.71%（同比 + 1.07pct）；国际工程板块海外营收 497.84 亿元（同比 + 0.44%），占比 52.37%（同比 + 5.62pct）。

2. 个股表现：中国化学海外营收 + 30.1%，中国交建 + 16.4%，中工国际 + 17.09%，中材国际 + 10.85%，海外业务成为业绩重要增长点。

海外订单提速

1. 2024 年八大央企海外新签 1.86 万亿元（同比 + 15.44%），占新签总额 11.29%（同比 + 1.64pct）；国际工程企业海外新签 699 亿元（同比 + 15.43%），占比 65.97%（同比 + 7.30pct）。

2. 2025Q1 中国建筑境外新签 + 147.79%，中材国际 + 45.96%，中国交建 + 33.40%，海外订单高增驱动未来业绩。

“一带一路” 驱动

1. 2025Q1 我国对 “一带一路” 沿线非金融投资 88.70 亿美元（同比 + 15.60%），新签承包合同 471.4 亿美元（同比 + 16.30%），交通、电力领域需求旺盛，中材国际、中钢国际等在冶金、水泥工程领域优势显著。

五、政策与投资逻辑：财政发力，央企估值修复可期

2025 年财政支持力度加大

1. 2025 年拟安排地方政府专项债 4.4 万亿元（同比 + 5000 亿元），超长期特别国债 1.3 万亿元（+3000 亿元），新增政府债务总规模 11.86 万亿元（+2.9 万亿元），赤字率按 4% 安排，基建资金保障充足。

2. 截至 2025 年 5 月，城投债发行 2.32 万亿元，地方政府新增专项债 1.63 万亿元（同比 + 40.73%），特殊再融资债发行 1.63 万亿元（占全年 2 万亿额度 81.46%），资金到位推动实物工作量形成。

基建投资增速稳健

1. 2024 年狭义基建投资同比 + 4.40%，广义基建 + 9.20%；2025 年 1-4 月狭义基建 + 5.80%，广义基建 + 10.85%，水利管理业（+37.70%）、电力生产供应业（+25%）增速突出。

央企市值管理推进

1. 2024 年证监会发布市值管理指引，要求破净公司披露估值提升计划。中国建筑 2025 年分红率 24.29%（同比 + 3.47pct），中国交建 21.00%，中材国际 39.82%，分红率持续提升，驱动估值修复。

2. 八大央企 2024 年现金分红总额超 480 亿元，中国建筑、中国交建推出回购增持计划，优化股东回报。

六、核心数据汇总表

指标	2024 年	2025Q1	增速
行业整体
营收（万亿元）	8.71（-3.81%）	1.94（-6.17%）	-
归母净利润（亿元）	1834.53（-14.59%）	463.67（-9.40%）	-
毛利率	10.92%（+0.02pct）	9.18%（-0.05pct）	-
净利率	2.62%（-0.31pct）	2.85%（-0.08pct）	-
央企表现
八大央企营收（万亿元）	7.00（-3.55%）	1.63（-4.33%）	-
海外营收（亿元）	6095.55（+10.05%）	-	-
海外新签（万亿元）	1.86（+15.44%）	-	-
政策与资金
专项债发行（万亿元）	-	1.63（+40.73%）	-
基建投资增速	狭义 + 4.40%，广义 + 9.20%	狭义 + 5.80%，广义 + 10.85%	-

七、相关公司盈利预测

公司	市值（亿元）	2024A 净利润（亿元）	2025E 净利润（亿元）	PE（2025E）	PB（MRQ）
中国建筑	2342.87	461.87（-14.88%）	485.40（+5.09%）	4.83	0.50
中国交建	1260.80	233.84（-1.81%）	248.40（+6.23%）	5.08	0.50
中材国际	241.29	29.83（+2.31%）	31.73（+6.35%）	7.61	1.10
中钢国际	94.54	8.35（+9.69%）	9.14（+9.43%）	10.34	1.09

八、风险提示

• 政策实施不及预期，基建投资增速回落；

• 地产回暖乏力，拖累房建业务；

• 地方财政压力持续，项目回款放缓；

• 海外地缘政治风险，影响工程进度。