2025.5.23基础化工行业观察

一、行业整体业绩：2024 年底部运行，2025Q1 边际复苏

1. 2024 年：收入持平，利润连续两年下滑

• 营收规模：中信基础化工行业 2024 年实现营业收入 25430.03 亿元，同比微增 0.01%，与 2023 年基本持平，其中三季报营收同比 - 0.39%，全年增速回升 0.4 个百分点，显示四季度略有改善。

• 利润表现：归母净利润 1172.68 亿元，同比下降 13.46%，较三季报的 - 7.61% 降幅扩大，全年利润连续第二年下滑。营业利润同比 - 11.38%，净利润率 4.82%（同比 - 0.78pct），行业景气持续低迷。

• 拖累因素：原材料价格波动、下游需求疲软（如地产、新能源需求增速放缓）、部分子行业产能过剩（如锂电化学品、碳纤维）。

2. 2025Q1：盈利显著改善，环比高增

• 营收与利润：营业收入 6180.11 亿元，同比 + 6.87%，环比 - 5.32%；归母净利润 373.63 亿元，同比 + 6.33%，环比 + 368.42%，主要因 2024Q4 低基数（净利润 79.76 亿元）及需求边际回暖。

• 驱动因素：

• 价格修复：部分化工品（如钾肥、磷肥）价格同比上涨；

• 成本下降：原油等原材料价格同比回落，毛利率环比提升；

• 费用优化：期间费用率同比 - 0.30pct 至 7.30%，其中销售费用率下降显著。

二、子行业分化：氯碱、橡胶制品等盈利突出，锂电、碳纤维持续承压

1. 2024 年子行业业绩分化显著

• 增长子行业（净利润同比 +）：

• 氯碱：净利润同比 + 160.64%，受益于 PVC 价格回升及烧碱需求稳定，行业供需格局优化。

• 印染化学品：+110.55%，下游纺织业复苏带动染料需求增长。

• 橡胶制品：+91.59%，轮胎出口高增及原材料成本下降。

• 复合肥：+65.25%，农业需求刚性支撑价格，行业集中度提升。

• 下滑子行业（净利润同比 -）：

• 膜材料：-348.80%，产能过剩导致价格战加剧。

• 碳纤维：-212.45%，国产产能集中释放，价格同比下跌超 30%。

• 锂电化学品：-107.40%，碳酸锂价格暴跌及新能源汽车增速放缓。

2. 2025Q1 子行业改善为主，环比多数回暖

• 营收同比增长子行业（21 个）：

• 复合肥：+27.06%，春耕需求旺盛带动销量增长。

• 改性塑料：+17.94%，汽车、家电需求复苏。

• 氟化工：+12.74%，制冷剂配额争夺结束，价格企稳。

• 利润同比增长子行业（18 个）：

• 膜材料：+583.69%，去年同期基数低（2024Q1 亏损）。

• 氟化工：+79.44%，毛利率同比 + 11.44pct 至 25.90%。

• 氯碱：+504.63%，烧碱价格同比 + 20%，毛利率环比 + 3.97pct。

• 持续下滑子行业：

• 碳纤维：-1608.30%，行业仍处去库存周期，价格同比 - 25%。

• 有机硅：-38.24%，下游建筑胶需求疲软，库存周转天数同比 + 12 天。

三、盈利能力：毛利率连续环比改善，底部企稳信号显现

1. 行业整体毛利率与净利率

• 2024 年：毛利率 17.33%（同比 - 0.19pct），净利率 4.82%（同比 - 0.78pct），连续两年下滑，但降幅收窄（2023 年毛利率 - 1.5pct，净利率 - 1.2pct）。

• 2025Q1：毛利率 17.55%（同比 - 0.25pct，环比 + 0.85pct），净利率 6.28%（同比 - 0.11pct，环比 + 5.10pct），自 2024Q3 以来连续两季度环比回升，显示盈利底部企稳。

2. 子行业毛利率变动（2025Q1 环比）

• 改善显著：

• 氟化工：+7.10pct（受益于制冷剂价格上涨）。

• 钾肥：+4.08pct（全球供给紧张，价格同比 + 30%）。

• 氯碱：+3.97pct（烧碱供需紧平衡，PVC 出口增加）。

• 持续承压：

• 纯碱：-6.97pct（产能过剩，价格同比 - 15%）。

• 钛白粉：-4.45pct（海外需求疲软，出口同比 - 10%）。

四、财务指标分析：资产负债稳定，投资力度放缓

1. 资产负债率

• 行业整体：2025Q1 资产负债率 47.69%，同比 + 0.92pct，环比 + 0.07pct，维持历史低位，财务结构稳健。

• 子行业差异：

• 高负债：聚氨酯（64.01%）、锦纶（61.21%），主要因扩产导致负债增加。

• 低负债：钾肥（17.04%）、电子化学品（28.45%），资源型和轻资产行业负债可控。

2. 经营现金流

• 2024 年：经营现金流净额 2581.64 亿元，同比 - 0.63%，利润下滑导致现金流小幅减少。

• 2025Q1：经营现金流净额 109.46 亿元，同比 + 127.58 亿元（2024Q1 为 - 17.12 亿元），主要因净利润环比高增及存货周转改善。

3. 在建工程与产能扩张

• 在建工程规模：2025Q1 在建工程 4271.44 亿元，同比 - 7.72%，环比 - 4.78%，自 2023 年下半年起行业投资增速放缓，产能扩张周期接近尾声。

• 子行业收缩：

• 锂电化学品：在建工程同比 - 15.71%，产能过剩下企业暂停扩产。

• 纯碱：同比 - 18.03%，行业产能利用率已低于 75%，新增产能受限。

4. 存货周转效率

• 存货规模：2025Q1 存货 4397.39 亿元，同比 + 6.77%，但存货周转天数 75.76 天，同比 - 0.34 天，营运效率略有提升。

• 改善子行业：钾肥（周转天数 - 27.98 天）、复合肥（-15.89 天），需求回暖带动去库存。

五、河南省基础化工公司：业绩弱于行业，分化明显

1. 2024 年整体表现

• 营收与利润：17 家上市公司营收 761.36 亿元，同比 - 2.83%；归母净利润 33.26 亿元，同比 - 41.08%，降幅大于行业（-13.46%），主要因河南企业集中于传统化工（如粘胶、钛白粉），受行业周期冲击较大。

• 个股亮点：

• 瑞丰新材：净利润 + 19.13%，润滑油添加剂需求增长。

• 天马新材：扭亏为盈，陶瓷材料业务放量。

2. 2025Q1 业绩延续下滑

• 营收与利润：营收 187.85 亿元，同比 - 2.72%；归母净利润 10.56 亿元，同比 - 32.73%，但环比 + 39.2%（2024Q4 为 7.6 亿元），部分企业受益于成本下降。

• 盈利能力：毛利率 17.20%（同比 - 2.79pct），净利率 5.71%（同比 - 2.59pct），低于行业平均（17.55%、6.28%），反映区域企业成本控制能力较弱。

六、投资方向：聚焦资源属性与需求刚性板块

1. 钾肥：供需紧平衡，价格中枢上移

• 逻辑：全球钾肥产能集中（加拿大、白俄罗斯、俄罗斯占全球 60%），中国进口依赖度 50%；2025 年南美农业需求复苏，叠加国内春耕补库，价格同比 + 30% 至 3500 元 / 吨。

• 相关标的：盐湖股份（国内产能龙头，毛利率超 50%）、亚钾国际（海外扩张提速）。

2. 磷化工：资源稀缺性凸显

• 逻辑：磷矿石环保限采（2024 年国内产量同比 - 8%），下游磷肥（农业刚需）、磷酸铁锂（新能源电池）需求增长，磷矿石价格同比 + 25% 至 1200 元 / 吨。

• 相关标的：云天化（磷矿 + 磷肥一体化）、兴发集团（磷化工 + 草甘膦）。

3. 风险提示

• 需求不及预期：地产投资若继续下滑，将拖累纯碱、涂料等需求。

• 产能过剩风险：锂电化学品、有机硅等子行业产能消化周期长于预期。

• 成本波动：原油价格若突破 100 美元 / 桶，将挤压中游加工环节利润。

七、核心数据速览

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指标 / 子行业	2024 年数据	2025Q1 数据	同比变化
行业整体
营业收入	25430.03 亿元，+0.01%	6180.11 亿元，+6.87%	Q1 增速回升显著
归母净利润	1172.68 亿元，-13.46%	373.63 亿元，+6.33%	利润底部回暖
毛利率	17.33%，-0.19pct	17.55%，-0.25pct/+0.85pct（环比）	连续两季度环比改善
氯碱
净利润增速	+160.64%	+504.63%（环比扭亏）	烧碱价格驱动利润高增
毛利率	25.60%	28.57%	+2.97pct
锂电化学品
净利润增速	-107.40%	-38.24%	碳酸锂价格仍处低位
存货周转天数	97 天	105 天	+8 天
河南省公司
营收增速	-2.83%	-2.72%	略优于 2024 年全年
净利率	4.31%	5.71%	+1.40pct（环比）