2025.9.25锂电行业 2025 年中报总结

一、业绩增速：产业链持续回暖，电池占据主导地位

（一）营收情况

2025 年上半年（25H1），锂电产业链营收整体延续修复态势。据同花顺数据，58 家样本企业中仅 15 家营收同比下滑，较 2024 年的 30 家进一步减少，行业出清影响逐步钝化。从单季度来看，25 年一季度（25Q1）营收增速为负的企业有 16 家，25 年二季度（25Q2）为 17 家，环比基本持平，部分企业在价格下行和竞争压力下仍承压。从结构上，2024 年、25Q1、25Q2 电池环节营收占全产业链营收比例分别为 71.95%、68.80%、70.20%，25Q2 锂电产业链营收规模仍集中在电池环节。

（二）利润情况

锂电产业链利润仍以电池环节为主。25H1 电池环节扣非归母净利润占全产业链比重为 80.12%，下游电池环节在整体市场修复背景下，仍掌握盈利主导权。各环节头部企业凭借技术优势和规模效应，在行业波动周期中维持稳定盈利。据同花顺数据，25H1 各公司扣非归母净利润：宁德时代 271.97 亿元、中伟股份 6.53 亿元、湖南裕能 3.10 亿元、尚太科技 4.91 亿元；25Q2 各公司扣非归母净利润：宁德时代 153.68 亿元、中伟股份 3.90 亿元、湖南裕能 2.25 亿元、尚太科技 2.43 亿元。

部分企业 25Q2 业绩具体如下：

• 电池环节：宁德时代 25Q2 营业收入 94181.66 百万元，同比增长 8.26%，扣非归母净利润 15368.30 百万元，同比增长 42.21%；比亚迪 25Q2 营业收入 200920.50 百万元，同比增长 14.04%，扣非归母净利润 5428.11 百万元，同比下降 36.61%。

• 三元材料环节：容百科技 25Q2 营业收入 3284.57 百万元，同比增长 2.77%，扣非归母净利润 - 54.32 百万元，同比下降 257.35%；华友钴业 25Q2 营业收入 19354.53 百万元，同比增长 28.28%，扣非归母净利润 1360.37 百万元，同比增长 14.89%。

• 铁锂材料环节：德方纳米 25Q2 营业收入 1878.00 百万元，同比下降 23.31%，扣非归母净利润 - 246.71 百万元，同比增长 28.09%；湖南裕能 25Q2 营业收入 7595.64 百万元，同比增长 21.31%，扣非归母净利润 225.05 百万元，同比下降 1.39%。

• 铜箔环节：嘉元科技 25Q2 营业收入 1982.12 百万元，同比增长 32.75%，扣非归母净利润 2.03 百万元，同比增长 102.84%；德福科技 25Q2 营业收入 2798.83 百万元，同比增长 40.91%，扣非归母净利润 5.81 百万元，同比增长 152.21%。

二、盈利空间：25Q2 行业 ROE 分化延续，铜箔环节表现最佳

（一）毛利率情况

2025 年上半年毛利率总体维持平稳，但行业分化明显，头部企业成本压力有所显现。其中宁德时代（同比 - 1.51pct）、比亚迪（同比 - 2.00pct）等毛利率略有下降，亿纬锂能（同比 + 0.87pct）、蔚蓝锂芯（同比 + 5.78pct）等企业仍保持小幅改善。25Q2 单季度毛利率修复更为明显，宁德时代（环比 + 1.17pct）、珠海冠宇（环比 + 3.27pct）、当升科技（环比 + 4.11pct）、道氏技术（环比 + 8.80pct）、蔚蓝锂芯（环比 + 0.74pct）。

（二）ROE 情况

25Q2 锂电产业链 57% 的样本企业 ROE 同比下降，较 25Q1 的 45% 有所恶化，但整体仍优于 2024 年同期水平。各环节表现分化：

• 电池环节：ROE 涨跌互现，宁德时代、国轩高科、珠海冠宇、蔚蓝锂芯 ROE 同比提升。宁德时代 25Q2 扣非 ROE 为 5.52%，同比提升 0.17pct；比亚迪 25Q2 扣非 ROE 为 2.33%，同比下降 3.66pct。

• 铜箔环节：改善最为显著，样本公司 ROE 均出现正向变化。嘉元科技 25Q2 扣非 ROE 为 0.03%，同比提升 1.04pct；铜冠铜箔 25Q2 扣非 ROE 为 0.54%，同比提升 1.19pct。

• 负极环节：75% 企业 ROE 呈现改善趋势。璞泰来 25Q2 扣非 ROE 为 2.64%，同比提升 0.74pct；中科电气 25Q2 扣非 ROE 为 3.03%，同比提升 1.78pct。

• 电解液环节：下降幅度较大，多数企业 ROE 出现负增长。多氟多 25Q2 扣非 ROE 为 - 0.26%，同比下降 0.34pct；胜华新材 25Q2 扣非 ROE 为 - 0.68%，同比下降 0.88pct。

25H1 各环节 ROE 情况与 Q2 类似，磷酸铁锂、负极、铜箔 ROE 实现环比提升，三元材料仍处行业性亏损，磷酸铁锂脱离行业性亏损但尾部企业拖累明显，铜箔已脱离行业性亏损。

三、偿债能力：龙头降负债，其余加杠杆

（一）资产负债率

2025 年上半年，龙头企业资产负债率整体同比下降，部分公司负债水平上升以缓解流动性压力。

• 降负债企业：电池环节宁德时代（同比 - 6.67pct）、比亚迪（同比 - 6.39pct）；三元材料环节道氏技术（同比 - 14.76pct）；负极环节杉杉股份（同比 - 4.98pct）；铝箔环节南山铝业（同比 - 2.19pct）。

• 加杠杆企业：铁锂环节合纵科技（同比 + 15.98pct）；负极环节尚太科技（同比 + 13.77pct）；电解液环节天际股份（同比 + 14.35pct）；电池环节鹏辉能源（同比 + 7.72pct）。

（二）经营性现金流

龙头企业在新能源汽车产业链中占据现金流主导地位。全产业链经营性现金流在 25H1、25Q1、25Q2 分别合计为 1112 亿元、420 亿元、692 亿元，动力电池龙头宁德时代、比亚迪合计分别为 905 亿元、415 亿元、491 亿元，占比分别为 81%、99%、71%。具体企业来看，宁德时代 25Q2 经营性现金流净额 25818.81 百万元，同比增长 57.90%；比亚迪 25Q2 经营性现金流净额 23252.51 百万元，同比增长 488.62%。

四、经营效率：周转率改善，存货与应收账款保持平稳

（一）固定资产周转率

2025H1 产业链中 64% 的企业固定资产周转率同比下降，较 2024 年全产业链 96% 企业固定资产周转率下降明显收窄，行业资产使用效率改善。部分企业情况：孚能科技（同比 - 0.44）、中伟股份（同比 - 0.39）、欣旺达（同比 - 0.34）。

（二）存货周转率

2025H1 全产业链存货周转率整体平稳，从下游电池至上游材料均有一定波动，但下降幅度有限，样本企业中同比下降的占比为 55%，整体维持合理库存水平。

（三）应收账款周转率

2025H1 行业应收账款周转率变化不一，下游电池环节维持高回款能力，上游部分材料企业略有波动，样本企业同比下降占比 55%，产业链账期压力有所加剧。

五、构建财务框架，审视产业链景气度周期

选取加权净资产收益率（ROE）、速动比率和固定资产周转率（含在建工程）作为筛选行业供需周期阶段的显性财务指标，分别作为盈利周期、流动性、开工率的代理指标。

（一）ROE：磷酸铁锂、负极、铜箔已进入改善趋势

整体加权 ROE 趋势上，电动车各板块 ROE 基本在 2019Q4 回落到上轮周期底部，在 2021Q4-2022Q2 达到上轮周期顶点后开始回落。相较于 2024H2，2025H1 的磷酸铁锂、负极、铜箔 ROE 均实现环比提升。定义 ROE 负值公司个数大于对应子板块公司总数 50% 以上的板块为行业性亏损，截至 25H1，三元材料仍处行业性亏损，磷酸铁锂脱离行业性亏损但尾部企业拖累明显，铜箔已脱离行业性亏损。

同时，各环节资本开支基本在 2022 年达到高峰，随后逐季度收窄，行业进入供需改善阶段。25Q2 三元材料、磷酸铁锂、铜箔资本开支分别位于历史 24%、19%、32% 分位。

（二）速动比率：电池和铁锂环节有望率先见底

速动比率 =（流动资产 - 存货）/ 流动负债，通常大于 1 说明企业短期现金流较为健康。均值绝对值来看，铁锂 0.78＜铝箔 0.88＜电解液溶剂 0.89＜电池 0.91＜三元前驱体 0.92，电池环节除宁德时代、蔚蓝锂芯外，速动比率均＜1，磷酸铁锂和电池两个环节具备 “低 ROE + 低速动比率” 行业见底的财务特征。碳酸锂、电解液添加剂、三元正极三个行业的高速动比率显示短期流动性良好，盈利修复迫切性不高。

从资产负债率看，短期流动性吃紧的电池和磷酸铁锂材料环节行业平均资产负债率为所有环节最高，分别为 63% 和 66%，长期偿债能力也偏弱。

（三）固定资产周转率：龙头率先企稳回升

固定资产周转率 = 营业收入 / 固定资产，将其作为开工率的代理指标，计算时在分母端加上在建工程。从行业均值绝对值，25Q2 电池结构件 0.82＞铝箔 0.59＞铜箔 0.54＞电芯结构件 0.51。从历史分位水平，当前固定资产周转率处于历史分位高位前五的是：铜箔 65%＞电解液溶剂 48%＞电池结构件 46%＞铝箔 44%＞电池 38%。其中铜箔行业符合低 ROE 财务特征，低 ROE 阶段若行业保持较高开工率，意味着行业进入见底阶段，但高速动比率显示短期流动性良好，盈利修复迫切性不高。

综合来看，铁锂和电池行业已进入见底环节，铜箔和负极材料行业已进入行业底部阶段，铁锂和电池环节因整体速动比率更低，周期底部持续性将更短，有望率先迎接盈利拐点。

六、投资方向：关注电池环节和固态新技术

通过财务框架判断，磷酸铁锂正极、电池板块符合 “低 ROE + 低速动比率 + 较高固定资产周转率” 财务特征，有望率先开启盈利拐点；负极和铜箔行业符合 “低 ROE + 高固定资产周转率” 财务特征，已进入见底阶段，其他主材板块仍在探底阶段，可关注电池环节及磷酸铁锂、负极、铜箔等环节的相关企业。

固态电池产业化持续加速，可关注产业链中的变化 / 增量环节，包括硫化物固态电解质及原材料硫化锂相关企业，锂金属负极相关企业，电池相关企业，以及固态电池生产设备相关企业。

七、风险提示

（一）新能源汽车销量不及预期

相较于传统燃油车，新能源汽车仍属新生事物，受产品稳定性、使用便利性等因素影响，消费者接受度较低，可能导致新能源汽车销量增长存在不确定性。

（二）中游价格下跌超预期

行业出清过程中，新能源汽车全产业链价格承受一定压力，若中游动力电池及电池材料面临供过于求带来的价格超预期下跌，将影响行业盈利水平。

（三）技术升级进度不及预期

新能源汽车新车型产品开发周期较长，磷酸锰铁锂等新技术应用进度存在不确定性，若商业化应用延后，可能导致当年新能源汽车销量和盈利情况低于预期。

（四）投产进度不及预期

产能扩张是判断行业供需关系的重要保障，若投产进度不及预期，可能对行业供需关系带来较大不确定性。