2026 年铜行业展望：流动性叠加供需，重视有色的资源属性

一、投资要点

1. 铜矿供给端干扰率上升，长期勘探投入不足，未来供给将长期处于紧缺状态。2025 年受多个项目产量调整影响，全球铜矿供应干扰率大幅增加，产量预期下调，26-27 年矿山复产进度不容乐观。远期因大型在建项目、新批准项目少且资本支出下降，铜精矿产量可能持平或下滑，全球铜供给随之减少。

2. 需求端结构持续优化，传统需求稳健，新动能需求增长态势良好。传统需求占比始终保持在 70% 以上，在国内电网投资和新兴国家发展带动下稳步增长；AI 算力、能源革命等新动能需求具有长期性和高确定性，到 2030 年占整体需求比重有望从 16% 提升至 22%。2026 年铜矿供需仍存缺口，LME 铜价有望达 1.3 万美元 / 吨，沪铜价格有望突破 10 万元 / 吨，长期来看，随着矿端供给减少，供需缺口扩大，铜价走势向好。

3. 美联储降息周期即将开启，将推动铜价上涨。2025 年 10 月后市场对美联储降息路径存在分歧，叠加政府关门引发短期流动性紧缺，铜价承压，但 2026 年在美联储换届、中美关系趋缓背景下，流动性宽松将成主流，铜的金融属性有望得到提振。

4. 风险提示：铜价波动风险；项目进度超预期风险；下游需求不及预期；模型假设与实际不符；政策风险等。

二、2025 年铜矿供给超预期下滑，地缘政治加剧供应风险

（一）2025 年铜价整体震荡上行

1. 一季度，美联储释放年内四次降息信号，冶炼端因矿端紧缺有减产预期，3 月美国关税政策导致纽伦溢价扩大，套利资金推高铜价至 8.2 万元 / 吨。

2. 二季度，中美对等关税加码引发恐慌，铜价大幅下跌，随后 “低铜价 + 抢出口” 带动铜价稳步回升。

3. 三季度，美国对铜关税政策落地重构全球贸易流，9 月印尼 Grasberg 矿难引发全球供应担忧，美联储降息落地提振铜的金融属性。

4. 四季度，美联储降息预期提升叠加中美关系缓和，矿端持续扰动，铜价最高达 8.87 万元 / 吨，后因高铜价抑制需求出现回调。

（二）全球铜矿供给增速放缓，产量长期受限

1. 2024 年全球铜矿供给 2300 万吨，增速 1.77%，为 2021 年以来最低。

2. 铜矿品位呈趋势性下行，自 1991 年以来平均品位下降 40%，新矿藏发现速度放缓，1990-2023 年间发现的 239 个新铜矿中仅 14 个是过去十年发现，且铜生产周期长达 17 年。

3. 铜矿产能利用率下行，从 2018 年的 85.2% 降至 81.10%，一方面因品位下降导致开采难度上升，另一方面恶劣天气、罢工等突发事件对开采造成干扰。

4. 2025 年铜矿供应端干扰率陡增，矿山事故频发，生产中断导致产量预期下修，未来供给端干扰或常态化，产量增长长期受限。

（三）全球铜矿产量高度集中，大型矿山停产影响巨大

1. 2024 年全球主要 16 家铜矿生产商合计产铜约 1354 万吨，占全球产量 58.87%，前五大生产商占比 32.39%。

2. 2024 年全球前十大铜矿产量合计 551 万吨，占全球矿产铜产量 23.96%，前五大铜矿占比 15.33%，一旦停产可能造成 2-5% 的供给损失。

（四）铜矿供应面临诸多干扰因素

1. 2025 年发生多起影响铜矿产量的事件，包括智利全国停电、Kakula 地下矿因地震暂停采矿、Carmen de Andacollo 铜矿机械故障、El Teniente 铜矿人员伤亡事故、Mantoverde 矿球磨机电机故障等，均导致相关矿山产量下滑。

2. 全球第二大铜矿 Grasberg 因泥石流停产，预计 2026 财年产量比此前预估下降约 35%，2027 年运营率或恢复至事故前水平，2025 年和 2026 年全球铜精矿将维持缺口。

（五）铜矿干扰率高企可能影响项目复产

1. 2025 年全球铜矿产量预计较 2024 年同比减产 13.4 万吨，主要因 Grasberg、Kakula 等多个海外项目减产，虽有中资矿山增量补充，但难以抵消减产影响。

2. 2026-2027 年主要增量来自 Grasberg、Kakula 等矿山的产量恢复，Cobre Panama 矿山有望 2027 年恢复生产，但铜矿干扰率持续高企可能影响复产进度。

（六）TC 价格持续下行，冶炼端承压

1. 2025 年长单 TC 价格持续下行，截至 11 月 14 日达每吨 42.21 美元，处于历史最低水平，较年初下滑 48.06 美元 / 吨，冶炼端处于亏损状态。

2. 冶炼无利润导致精铜产量扰动增加，9/10 月国内精铜产量环比下滑，且美铜溢价抬升使得 7 月起中国铜精矿进口数量增速边际回落。

3. 2026 年长单 TC 谈判面临较大挑战，此前 Antofagasta 与中国冶炼厂年中谈判敲定 TC/RC 为 0.0 美元 / 干吨及 0.0 美分 / 磅。

（七）再生铜是全球铜供给的重要支撑

1. 2025 年精炼铜产量预计增长 3.4%，其中原生精炼铜增长 3%，再生精炼铜增长 4.5%。

2. 全球再生铜市场由中欧美主导，中国领跑，2024 年中国全产业链再生铜量 415 万吨，同比增长超 5%，占全球总量的 90.6%。

3. 2024 年国内进口废铜 224 万吨，2025 年 1-9 月进口数量同比增长 1.53%，全球废铜回收率需从 32% 提升至 66%，中国再生铜占铜消费量比例有望 2030 年达 60% 以上。

（八）地缘政治加剧铜供应风险

1. 2025 年 7 月 9 日，特朗普宣布美国对进口铜征收 50% 关税，8 月 1 日生效，导致 COMEX 铜合约相对 LME 期铜溢价一度达 2877 美元 / 吨，目前维持在 200-300 美元区间；COMEX 库存占全球显性库存 60.87%，而美国国内需求仅占全球 7%，其他地区供需失衡加剧。

2. 美国关税政策存在潜在影响，COMEX-LME 铜价差仍存，或反映市场对关税加码的预期；美国将铜列为 “关键防御物资”，计划提升战略储备，COMEX 铜库存仍有上升空间；美联储进一步降息情况下，部分金融机构可能利用铜库存质押融资，导致库存累积不反映实体需求。

（九）全球铜供给持续紧缺

1. 2025 年铜精矿产量较 2024 年减少，2026-2027 年供需失衡有望缓解，供给增速分别为 3.26%、4.97%，再生铜持续增长带动全球精炼铜供给增速分别为 2.47%、3.45%。

2. 2028 年以后，因大型在建项目、新批准项目少及资本支出下降，铜精矿产量持平或下滑，全球铜供给减少。

三、AI 需求异军突起，新能源需求稳步增长

（一）需求结构：传统领域需求坚挺，新需求打开空间

1. 铜需求与制造业增长关联性强，中国制造业占全球 30%，2024 年中国铜消费量占全球 58%，是全球铜需求的中流砥柱，海外需求增速更快，美国再工业化及印度发展打开需求空间。

2. 传统需求（旧动能）包括传统电力（18%）、家电（12%）、建筑（26%）、传统交通（8%）、机械电子（12%）、其他消费（3%），占比大；新动能包括新能源光伏风电（9%）、新能源汽车（5%）、储能及充电桩（1%）、AI 机器人等其他新兴领域（6%），增速高。

（二）新能源领域需求稳步增长

1. 新能源汽车耗铜量为传统燃油车的 2-3 倍，光伏每 GW 耗铜 500-600 吨，风电每 GW 耗铜 800-1000 吨。

2. 2026-2030 年光伏、风电、新能源汽车年复合增长预计分别为 6.41%、7.55%、9.11%，耗铜占比逐步提升。

3. 2026-2030 年新能源相关需求年复合增长率达 7.83%，2026 年增速 5.18%，2027-2030 年年复合增速维持在 8.5% 的高水平。

（三）AI 领域需求异军突起

1. AI 服务器单柜用铜量大幅增长，单台 GB200 服务器铜用量达 15-20 公斤（传统服务器仅 5-8 公斤），单柜（8 台）铜用量超 200 公斤。

2. AI 数据中心用电量激增，2023 年美国数据中心用电量占国内 4.4%，预计 2028 年达 6.7%-12%，2035 年电力需求将增长三倍，带动风电光伏、电网储能等基础设施建设，增加铜需求。

3. 2024 年数据中心电力消耗约 415 太瓦时，占全球 1.5%，2030 年将达 945 太瓦时，2035 年达 1200 太瓦时；2024-2030 年美国数据中心用电增量占该国总用电需求增量近 50%，预计 2030 年 AI 服务器带动铜需求增量 76.48 万吨。

四、宏观因素对铜价的影响

（一）降息路径与经济周期影响铜的金融属性

1. 美联储 10 月降息符合预期，但鲍威尔鹰派发言导致市场对后续降息节奏判断存疑，12 月降息概率下滑至 67.2%，十年美债收益率小幅上扬，不确定性增加。

2. 降息周期开启节点及美国经济走势（软着陆或硬着陆）对铜价影响不同，在衰退概率可控且降息释放流动性的情况下，铜的表现更优。

（二）流动性紧缩影响风险资产价格，12 月或有缓解

1. 2025 年 10 月以来，美联储和美国财政部收紧美元资金，SOFA-IORB 利差攀升至 0 轴上方，市场拆借需求增加，流动性趋紧，抑制铜价短期表现。

2. 美银行体系流动性趋紧，银行准备金占总资产比例 10 月 19 日跌破 12%，市场预计美联储 12 月 1 日停止缩表。

3. 美国政府关门导致 TGA 账户余额大幅增长，截至 11 月 18 日约 9000 多亿美元，相当于从市场抽取资金，加剧资金面紧缩。

（三）美股 AI 叙事影响铜的需求预期

1. 美国铜的增量需求主要来自 AI 及相关泛电网、新能源投资，铜的需求叙事与美股 AI 走势相关。

2. 2023 年美股四大云厂商 AI 相关资本支出约 1500 亿美元，2025 年预计达 3200 亿美元，两年增速 113%；2024 年 AI 投资占美国名义 GDP 比重 0.84%，2025 年预计 1.2%，后续美股 AI 投资的持续性和实际成效将影响铜的需求预期。

（四）中美关系趋缓，铜价逐步脱敏

1. 2025 年中美关系经历 “对抗 - 对话 - 再对抗 - 再对话” 的发展轨迹，目前趋于缓和，市场对其不确定性预期逐渐减弱，短期不会显著抑制铜价，但需关注突发事件对需求预期的影响。

2. 双方通过多轮经贸磋商达成多项共识，包括关税 “休战”、取消部分关税、调整反制措施等，经贸成为关系 “压舱石”。

五、铜价展望及相关标的

（一）供需平衡：持续供不应求

1. 传统需求稳健，在国内电网投资和新兴国家高增速带动下稳步增长；新动能需求具有长期性、高确定性，2030 年占整体需求比重有望从 16% 提升至 22%。

2. 即使全球主要铜矿如期复产，供需仍维持紧平衡，突发事件易引发阶段性供需错配，2026 年继续维持供需缺口，LME 铜价有望达 1.3 万美元 / 吨，沪铜价格有望突破 10 万元 / 吨；远期矿端供给减少，供需缺口逐步扩大，铜价长期向好。

（二）铜行业上市公司相关数据

股票代码	公司	市值（亿元 / 亿港元）	2024 年权益产量（万吨）	2025E 权益产量（万吨）	2026E 权益产量（万吨）	2024 年市值 / 2026 年权益铜产量 PE	2025 年市值 / 2026 年权益铜产量 PE	2026 年市值 / 2026 年权益铜产量 PE
601899.SH	紫金矿业	7421.05	56.70	56.70	60.10	15.09	12.42	11.23
603993.SH	洛阳钼业	3249.20	26.50	34.50	37.50	17.43	14.44	13.31
000630.SZ	铜陵有色	1120.38	15.90	14.00	18.00	19.12	12.96	10.97
601168.SH	西部矿业	533.80	4.79	6.60	7.10	13.68	12.12	10.87
603979.SH	金诚信	549.83	11.80	14.00	21.50	16.03	13.79	11.55
000878.SZ	云南铜业	801.28	10.20	10.40	10.70	16.49	14.30	11.72
600362.SH	江西铜业	63.84	43.00	33.00	38.00	15.62	14.67	12.77
1258.HK	中国有色矿业	54.06	4.36	7.87	8.27	-	-	-
2099.HK	中国黄金国际	30.37	5.78	6.30	6.50	-	-	-
1208.HK	五矿资源	49.13	-	-	-