2026.1.21：2026美国通胀展望

“对等关税”实施以来，其引发的美国再通胀风险总体可控，尚未成为货币政策和资本市场的主要矛盾。通胀效应低于预期的主要原因及2026年潜在风险如下：

一、关税通胀效应系统性低于预期的原因

• 传导路径呈阶梯式而非脉冲式：关税对CPI的推升约为0.65个百分点，但传导进度缓慢甚至停滞。
• 有效关税税率低于理论水平：截至2025年10月，美国有效关税税率为12.4%，低于15.7%的理论税率。关税豁免、进口国别转换等因素限制了税率提升空间。
• 企业先行承担关税成本：初期，出口商、进口商和消费者分别承担关税成本的6%、37%和57%，企业因政策不确定性、内需走弱及前期囤积的“超额进口”延迟了价格转嫁。

二、企业转嫁关税的空间与动能

• 转嫁动能2025年四季度后增强：“超额进口”已于2025年9月耗尽，消费改善及2026年上半年退税增加或推动企业进一步转嫁成本。
• 2026年或迎来“最后一公里”传导：若关税传导率向70%靠近，通胀可能显现更强“粘性”。

三、2026年通胀风险展望

• 通胀或呈现“前高后低”：上半年受关税传导尾端及减税政策影响，通胀可能阶段性走高；下半年或进入去通胀周期。
• 关税外的风险因素：上行风险：经济过热推高服务通胀；全球金属价格通过PPI传导至CPI。下行风险：AI提升生产率增速；关税豁免或相关裁决落地。
• 美联储政策应对：若通胀可控，美联储降息节奏可能“后置”，上半年或暂停降息，下半年视去通胀进度重启降息1-2次。

潜在风险包括地缘政治冲突升级、美国经济超预期放缓、美联储超预期转鹰。