2025.6.19创新药行业观察

一、财务表现：研发投入持续，商业化放量驱动盈利改善

研发投入：高基数下仍保持增长

1. 2024 年 32 家样本创新药企研发投入 672 亿元（YOY+7.23%），延续高强度投入趋势。其中，百济神州、恒瑞医药、复星医药研发投入分别为 141.40 亿元、82.28 亿元、55.54 亿元，位居前列。

2. 研发投入方向聚焦自免、减重降糖、ADC、多抗等领域，为 2025-2027 年商业化突破奠定基础。

费用率优化：扭亏 / 盈利趋势明确

1. 2024 年 22 家样本企业销售费用率 35.25%（YOY-4.52pct），研发费用率 40.41%（YOY-19.08pct）。亚盛医药、荣昌生物销售费用率分别下降 66.82pct、16.10pct，君实生物研发费用率下降 63.49pct。

2. 盈利改善案例：信达生物 2024 年实现盈利，百济神州预计 2025 年扭亏为盈，更多企业因产品放量进入减亏通道。

商业化收入：高基数下增速强劲

1. 17 家商业化创新药企业 2024 年产品销售收入 913 亿元（YOY+35%），剔除 BD 交易首付款后仍具参考价值。恒瑞医药、中国生物制药、石药集团创新药收入分别为 270 亿元、139 亿元、103 亿元。

2. 潜力靶点驱动增长：TROP2 ADC、PD-1/VEGF、IL-4R 等重磅药物开启商业化，2025 年 NDA 储备品种丰富，预计推动收入加速。

二、MNC 策略：IO+ADC 管线 “中国化” 特征显著

一代 IO 布局成熟，二代 IO 突破有限

1. MNC 均拥有成熟的一代 IO 管线，如 BMS 的纳武利尤单抗（PD-1）、默沙东的帕博利珠单抗（PD-1）已获批上市。

2. 二代 IO 进展缓慢，BMS、辉瑞、默沙东通过 License in 中国管线补充，如默沙东引进恒瑞医药 HRS-5346（PD-1/VEGF），进入 III 期临床。

ADC 领域：中国创新药成 MNC 核心布局

1. 头部 MNC 在 ADC 领域广泛引入中国本土创新药：

2. 默沙东从科伦博泰引进 SKB571（TROP2 ADC）、M1022（HER3 ADC），均进入 III 期临床；

3. 辉瑞从映恩生物引进 DB-1324（HER2 ADC），进入 I 期临床；

4. 阿斯利康从荣昌生物引进维迪西妥单抗（HER2 ADC），获批上市。

5. 中国 ADC 技术全球领先，双抗 ADC（如百利天恒 BL-B01D1）进入 III 期临床，获国际巨头关注。

MNC 现金流支撑持续布局

1. 2024 年 MNC 净利润强劲：艾伯维 171 亿美元、默沙东 142 亿美元、诺和诺德 141 亿美元，为 BD 交易提供资金支持。

2. 2025Q1 现金储备：强生 388 亿美元、辉瑞 245 亿美元、默沙东 213 亿美元，有望持续加码中国创新药管线。

三、本土创新：国际化突破与估值重塑

国际化：BD 交易金额创历史新高

1.2024 年中国创新药授权首付款达 57 亿美元，占全球 20%。2025 年交易持续火爆：

·三生制药 PD-1/VEGF 双抗 SSGJ-707 授权辉瑞，首付款 12.5 亿美元；

·联邦制药 UBT251（GLP-1R/GIPR）授权诺和诺德，首付款 2 亿美元；

·恒瑞医药 HRS-5346 授权默沙东，首付款 2 亿美元。

商业化：大单品启程，业绩加速

1. 2025 年 1 月 - 6 月 15 日，国产 1 类新药获批情况：

·特宝生物生长激素（GH）获批，峰值预期 15 亿元；

·百济神州 HER2 ADC 获批用于胆道癌，峰值预期 10 亿元；

·康方生物 IL-17A 单抗获批用于银屑病，峰值预期 10 亿元。

2. 2025 年至今（截至 5 月 29 日）获批新药 23 个，2024 年全年获批 28 个，商业化加速趋势明确。

管线布局：二代 IO 与双抗 ADC 全球领先

1. 二代 IO 管线：

·信达生物 PD-1/VEGF 双抗（IBI363）进入 II 期临床；

·康方生物 PD-1/IL-2 双抗（AK112）进入 III 期临床。

2. 双抗 ADC 管线：

·百利天恒 EGFR/HER3 双抗 ADC（BL-B01D1）进入 III 期临床，为全球 FIC；

·映恩生物 EGFR/c-Met 双抗 ADC（DB-1418）进入 I/II 期临床。

四、投资分析：聚焦全球大单品与估值重塑

全球大单品潜质

1. 泽布替尼 2024 年销售额突破 26 亿美元，成为本土最大创新药单品。

·信达生物（PD-1/VEGF 双抗商业化）、科伦博泰（ADC 管线 License out）、康方生物（IL-17A 单抗放量）；

·相关公司百济神州、百利天恒、复宏汉霖。

资产全球定价潜力

1. 临床数据驱动估值重估

·泽璟制药（多靶点抑制剂）、迪哲医药（JAK1 抑制剂）、荣昌生物（HER2 ADC 国际化）；

·相关公司诺诚健华、益方生物。

业绩扭亏 / 盈利预期

1. 百济神州、信达生物等龙头盈利改善

·信达生物、荣昌生物、泽璟制药；

·相关公司再鼎医药、诺诚健华。

商业化放量驱动增长

1. 创新药进医保后放量加速

·康方生物、恒瑞医药、贝达药业、科伦药业；

·相关公司智翔金泰、先声药业。

五、风险提示

风险因素

1. 药审政策波动、创新药临床失败、产品销售不及预期、运营资金不足。

六、核心数据汇总

研发投入趋势

1. 2016-2024 年 32 家药企研发投入从 85 亿元增至 672 亿元，CAGR 达 32.4%。

BD 交易里程碑

1. 2025 年三生制药 SSGJ-707 授权交易额达 53.3 亿美元，创本土创新药纪录。

获批新药靶点分布

1. 2025 年获批新药中，肿瘤领域占比 45%，自免领域占比 25%，代谢疾病占比 15%。

双抗 ADC 全球进展

1. 中国企业主导全球双抗 ADC 研发，占全球在研项目的 38%，领先于美国（29%）。

七、相关企业财务与管线对比

公司	2024 研发投入（亿元）	核心产品	国际化进展	2025 业绩预期
公司	2024 研发投入（亿元）	核心产品	国际化进展	2025 业绩预期
信达生物	50.89	信迪利单抗、IBI363	与礼来合作开发 PD-1/VEGF 双抗	盈利持续兑现
科伦博泰	26.81	SKB571、M1022	与默沙东合作 ADC 管线	收入高增长
康方生物	21.71	派安普利单抗、AK112	与 Summit 合作双抗	商业化放量
百济神州	141.40	泽布替尼、替雷利珠单抗	泽布替尼全球销售额 26 亿美元	预计 2025 扭亏为盈