2025.6.20白银行业观察

一、金银比历史峰值与修复逻辑

（一）历史五次金银比峰值数据

第一次峰值（1991 年 2 月）

1. 金银比最高达 100.8，为历史次高值。

2. 驱动因素：苏联解体前夕，全球政治格局动荡，市场避险资金涌入黄金；苏联为获取外汇大规模抛售白银储备，导致银价暴跌；1990 年 8 月至 1991 年 3 月美国经济陷入 8 个月衰退，工业需求承压。

3. 修复动力：苏联解体后政治不确定性降低，美国经济从衰退中复苏，互联网与电子通信技术爆发，白银在半导体、光伏等领域需求激增。

第二次峰值（2003 年 6 月）

1. 金银比达 81.9。

2. 驱动因素：互联网泡沫破裂，美国经济衰退，电子、摄影行业工业需求骤降，伦敦金银市场协会（LBMA）白银库存达历史高位；“9・11” 事件激发黄金避险需求。

3. 修复动力：中国入世带动电子元器件出口增长，光伏需求快速崛起，美国经济复苏。

第三次峰值（2008 年 9 月）

1. 金银比达 82.9。

2. 驱动因素：雷曼兄弟破产引发次贷危机，投资者抛售风险资产，黄金抗跌性凸显；制造业 PMI 跌至 36.2 的历史低点，白银工业需求萎缩。

3. 修复动力：2008 年 11 月美联储启动量化宽松（QE），市场流动性改善，中国 “四万亿” 刺激政策带动基建与电子制造业复苏，白银涨幅超过黄金。

第四次峰值（2020 年 3 月）

1. 金银比创历史新高 123.5。

2. 驱动因素：全球公共卫生事件发酵，美股熔断，光伏装机量因供应链中断增速放缓至 15%，白银电子、电池需求同比减少 12%。

3. 修复动力：2021 年新能源需求占比提升 10 个百分点，全球制造业 PMI 升至 58.3，中国出口同比增长 29.9%，秘鲁、墨西哥矿山产量仅恢复至事件前的 90%，金银比修复至 67 左右。

第五次峰值（2025 年）

1. 金银比最高达 104，截至报告发布时修复至 93（修复幅度 13%）。

2. 驱动因素：特朗普政府发动关税战，市场担忧全球经济衰退，资金涌入黄金避险。

3. 修复预期：2025 年 5 月中美达成阶段性框架协议，芝加哥联储主席暗示 15 个月内可能大幅降息，低利率预期推动资金从黄金向白银轮动。若金价维持 3400 美元 / 金衡盎司，金银比修复至 60 时，银价有望达 57 美元 / 金衡盎司，较当前存在 56% 上涨空间。

（二）金银价格历史相关性

• 1968 年以来，黄金与白银价格总体呈正相关。例如，2020 年金价突破 2000 美元 / 金衡盎司时，银价同步上涨至 28 美元 / 金衡盎司附近。

• 截至 2025 年 6 月，伦敦金价约为 3400 美元 / 金衡盎司，银价约为 36.5 美元 / 金衡盎司，金银比 93，显著高于历史均值 60-70。

二、白银供需格局：紧平衡与库存低位

（一）全球白银储量与产量

储量分布（2024 年）

• 全球白银储量 64 万吨，主要集中在秘鲁（14 万吨，22%）、澳大利亚（9.4 万吨，15%）、中国（7 万吨，11%）、波兰（6.1 万吨，9%）、墨西哥（3.7 万吨，6%）等国。

矿产量数据

• 2024 年全球白银矿产量 2.5 万吨，较 2023 年减少 500 吨。其中墨西哥产量 6400 吨（占比 25%）、中国 3300 吨（13%）、秘鲁 3100 吨（12%）居前三位。

• 主要生产企业：墨西哥弗雷斯尼洛矿业公司 2024 年产量 1688.92 吨（同比 + 1.5%）；美国纽蒙特矿业公司产量 1026.42 吨（同比 + 83.33%）；加拿大泛美白银公司产量 656.28 吨（同比 + 3.43%）。

供给结构

• 2024 年全球白银总供给量 3.16 万吨，其中矿产银 2.55 万吨（占比 80.75%），回收银 0.60 万吨（19.10%）。2025 年预计供给量 3.21 万吨，同比增长 1.52%。

（二）需求结构与预测

2024 年需求细分

• 全球白银需求量 36207 吨，工业需求占比 59%（21165 吨），饰品需求 18%（6491 吨），银币银条投资需求 16%（5939 吨），其他需求 7%（2612 吨）。

• 工业需求中，电子电气领域占比 67.67%（14323 吨），其中光伏用银 6147 吨（占工业需求 29%），电接触材料（汽车、3C 电子）占 43%；钎焊合金和焊料占 29.04%（6105 吨）；其他工业需求占 7.58%（1597 吨）。

2025 年需求预测

• 世界白银协会预计需求量 35716 吨，同比下滑 1.36%。其中：

• 工业需求 21070 吨（同比 - 0.45%），电子需求 14483 吨（+1.12%），光伏需求 6086 吨（-0.99%）；

• 饰品需求 6104 吨（-5.96%）；

• 银币银条投资需求 6359 吨（+7.07%），实物投资需求预期回升。

（三）供需平衡与库存

供需缺口

• 2020 年以来白银供需持续紧张，2022 年过剩 1402 吨，2023 年紧缺 7762 吨，2024 年紧缺 6240 吨，2025 年预计紧缺 3659 吨。

库存水平

• 三大交易所白银库存（COMEX、LBMA、国内期货）在 2021 年达峰值后连续 4 年下跌，2024 年初触底回升，目前处于 15 年以来 63% 分位。

• 具体数据：COMEX 库存 2025 年呈累库趋势，约 12 亿金衡盎司；LBMA 库存呈去库趋势，约 1.4 亿金衡盎司；国内期货库存从 2021 年高点下滑至 1118 吨左右。

三、行业公司对比：产量、储量与业绩

（一）矿山类上市公司

兴业银锡

• 产量：2024 年白银产量 228.9 吨，2025 年预计 296 吨（+30.1%），2026 年 352 吨，2027 年 710 吨（受益于银漫二期、宇邦矿业、布敦银根投产）。

• 储量：远期权益银产量有望达 2000 吨，锡产量 2 万吨，成为全球银锡巨头。

• 业绩：2024 年营收 42.70 亿元（+15.23%），归母净利润 15.30 亿元（+57.82%）；2025Q1 营收 11.49 亿元（+50.37%），归母净利润 3.74 亿元（+63.22%），受益于银锡价格上涨。

盛达资源

• 产量：2024 年白银产量 118 吨，2025 年预计 173 吨（+46.6%），2026 年 194 吨，2027 年 216 吨。子公司金山矿业技改完成后年采选规模 48 万吨，鸿林矿业 2025 年试生产预计年产金金属 1 吨。

• 储量：保有银储量 300 吨，远期金山矿业采选规模或扩至 90 万吨 / 年。

• 业绩：2024 年营收 20.13 亿元（-10.66%），归母净利润 3.90 亿元（+163.56%）；2025Q1 营收 3.53 亿元（+33.92%），归母净利润 0.08 亿元（+194.37%）。

其他公司

• 五矿资源：2024 年白银产量 243.1 吨，储量 4614 吨；

• 中金岭南：产量 153 吨，储量 6607 吨；

• 紫金矿业：产量 294.5 吨，储量 2068.5 吨；

• 驰宏锌锗：产量 137 吨，储量 2762 吨。

（二）冶炼类上市公司

1. 豫光金铅：2024 年白银冶炼产量 1566.2 吨，2025 年预计 1600 吨；

2. 江西铜业：冶炼产量 1214.2 吨；

3. 湖南白银：761.1 吨；

4. 白银有色：544.1 吨；

5. 恒邦股份：825.7 吨。

（三）市值与储量对比

• 兴业银锡：市值 284.1 亿元，储量 2000 吨，市值储量比 115.8；

• 盛达资源：市值 106.9 亿元，储量 300 吨，市值储量比 89.1；

• 五矿资源：市值 427.3 亿元，储量 4614 吨，市值储量比 926.2；

• 中金岭南：市值 170.8 亿元，储量 6607 吨，市值储量比 258.5。

四、关键数据预测与风险提示

（一）2025 年核心预测数据

1. 价格：银价预计从 36.5 美元 / 金衡盎司修复至 57 美元 / 金衡盎司（+56%）；

2. 供需：供给 3.21 万吨，需求 3.57 万吨，紧缺 3659 吨；

3. 库存：交易所库存维持历史低位，COMEX 库存约 12 亿金衡盎司；

4. 企业产量：兴业银锡 296 吨，盛达资源 173 吨，豫光金铅 1600 吨。

（二）风险提示数据

1. 银价波动：若金银比修复不及预期，银价或跌破 30 美元 / 金衡盎司；

2. 需求下滑：光伏装机量增速低于 10%，将导致工业需求减少 500 吨以上；

3. 项目延期：银漫二期、鸿林矿业等投产进度若推迟半年，将影响 2025 年行业产量约 200 吨；

4. 政策风险：美国若加征白银进口关税至 25%，可能导致国际银价短期下跌 10-15%。

五、历史数据对比表

年份	矿产量（吨）	回收银（吨）	总供给（吨）	工业需求（吨）	投资需求（吨）	金银比	伦敦银价（美元 / 盎司）
2016	27996	4861	32890	15273	6621	75	18.0
2020	24379	5615	30295	15921	6474	123.5	20.0
2022	26107	6020	32181	18422	10552	67	24.0
2024	25497	6032	31575	21165	5939	104	36.5
2025E	25972	6009	32056	21070	6359	60	57.0