2025.6.20光伏行业观察

一、2025 年上半年行业回顾：凛冬已至

（一）市场表现：指数下跌超 15%，基金持仓创新低

• 板块走势：2025 年 1 月 1 日至 6 月 13 日，Wind 光伏产业指数期间收益率 - 15.60%，大幅跑输沪深 300 指数；中信电力设备及新能源行业涨幅 - 5.77%，在 30 个一级行业中排名第 25 位。

• 细分领域：金刚线（+7.83%）、光伏背板（+6.49%）、光伏胶膜（+6.15%）涨幅靠前，石英坩埚（-29.24%）、硅料（-29.51%）、光伏设备（-29.89%）跌幅居前。

• 个股表现：ST 中利（+26.64%）、恒星科技（+24.11%）、横店东磁（+10.81%）领涨，中信博（-41.12%）、上能电气（-40.40%）、迈为股份（-38.50%）领跌。

• 基金持仓：2025Q1 基金对光伏板块持股市值 791.8 亿元，较 2024 年末下滑 52.94%；持股数量 42.28 亿股，下滑 51.54%。前十大持仓集中于阳光电源（214.85 亿元）、隆基绿能（103.08 亿元）等，合计占比 78.09%。

（二）业绩表现：全行业大幅亏损，短期尚未触底

• 整体业绩：2024 年 73 家光伏企业合计营收 11150.97 亿元（同比 - 19.31%），归母净利润 - 152.33 亿元（同比 - 112.33%）；2025Q1 营收 2231.52 亿元（同比 - 14.50%），归母净利润 - 4.19 亿元（同比 - 104.70%）。

• 细分领域：2024 年多晶硅料净利润同比 - 317.05%，光伏组件同比 - 154.57%，光伏玻璃同比 - 118.72%；2025Q1 仅光伏背板（+14.31%）、逆变器（+0.49%）净利润正增长，四大主材延续亏损。

• 典型企业：大全能源 2025Q1 营收 11.49 亿元（+50.37%），归母净利润 3.74 亿元（+63.22%）；隆基绿能 2025Q1 EPS -0.27 元，预计全年亏损。

（三）供需格局：产能严重过剩，价格跌破成本

• 供给端：2025 年 1-5 月 11 家光伏企业破产，涉及电池、组件、胶膜等环节；多晶硅 4 月产量 9.91 万吨（环比 - 6.08%），较 2024 年 4 月峰值下降 47.70%；单晶硅片 4 月产量 56GW（环比 - 3.4%），开工率降至 60% 以下。

• 需求端：国内 1-4 月新增光伏装机 104.93GW（同比 + 74.56%），其中分布式占比 60.8%；组件出口 1-4 月 83.29GW（同比 - 6%），对欧洲出口 30.92GW（-9%），美洲 10.2GW（-10%）。

• 价格走势：多晶硅致密料价格从 2022 年底 300 元 / 千克跌至 2025 年 6 月 60 元 / 千克以下，跌破多数企业现金成本；光伏玻璃 3.2mm 镀膜片价格从 2024 年初 40 元 / 平米跌至 2025 年 6 月 25 元 / 平米，行业平均毛利率转负。

二、2025 年下半年展望：关注出清信号与技术迭代

（一）需求端：抢装结束，内外需均面临压力

• 国内装机：预计下半年新增装机环比回落，主要受 136 号文影响（6 月 1 日起新能源电价全面市场化），分布式光伏额度受限，部分地区电网承载能力不足。全年国内装机预计 200-220GW，同比增长 30%-40%。

• 出口市场：美国《The One Big Beautiful Bill Act》拟提前终止住宅光伏税收抵免至 2025 年底，预计住宅装机同比下滑 30%；欧洲 2024 年新增装机 65.5GW（+4.4%），2025 年增速或降至 3%-5%，受电网拥堵和补贴缩减影响。

• 政策影响：136 号文要求新能源电量全部进入电力市场，存量项目机制电价不超煤电基准价，增量项目通过竞价确定，结算电价存在下降风险，预计影响项目 IRR 约 1-2 个百分点。

（二）供给端：去产能进入深水区，头部企业主导出清

• 产能出清：多晶硅新建项目审批权上收至国家发改委，《光伏制造行业规范条件（2024 年本）》要求新建项目还原电耗＜40kWh/kg，综合电耗＜53kWh/kg，倒逼落后产能退出。预计 2025 年下半年多晶硅在产企业降至 10 家以下，产能利用率提升至 70%。

• 库存情况：多晶硅库存约 39 万吨（可供 3 个月消费），光伏玻璃库存天数 28 天（较 2024 年峰值下降 15 天），但仍高于合理水平（15-20 天）。预计下半年去库存速度加快，年底多晶硅库存降至 20 万吨左右。

• 头部企业动作：通威、协鑫等 6 家多晶硅企业拟成立并购基金，整合中小产能；福莱特 2024 年冷修产能 3600 吨 / 日，2025 年暂无新增投产计划，信义光能冷修 7000 吨 / 日，行业集中度进一步提升。

（三）技术迭代：BC 电池与钙钛矿加速商业化

• BC 电池：隆基 HIBC 组件效率 25.9%，功率 700W；爱旭 ABC 组件效率 25%，功率 810W，2025 年出货量预计超 20GW。SNEC 展会显示，协鑫、通威等企业推出 BC 电池产品，效率普遍＞24.5%，应用场景从分布式向集中式拓展。

• 钙钛矿电池：纤纳光电 810cm² 组件效率 21.86%，极电光能 GW 级产线投产，组件面积 2.8㎡，效率 16.1%；隆基晶硅 - 钙钛矿叠层电池效率 33%，协鑫钙钛矿 - BC 叠层组件效率 29.51%，预计 2025 年全球钙钛矿组件出货量 5-10GW。

• 技术路线：TOPCon 电池市场份额 71.1%（2024 年），预计 2025 年降至 65%；BC 电池份额从 5% 提升至 10%，钙钛矿从 1% 提升至 3%。HJT 电池成本持续下降，预计 2025 年量产效率 26%，成本接近 TOPCon。

三、细分行业深度分析

（一）多晶硅：深度出清，关注头部并购

• 产能与产量：2024 年全球多晶硅产量 184.23 万吨（同比 + 25.6%），中国占比 90%；2025 年预计全球产量 160 万吨（同比 - 13%），中国 140 万吨，其中通威、协鑫、大全、新特四大企业产量占比 60%。

• 成本与价格：颗粒硅综合电耗 20kWh/kg，现金成本 25 元 / 千克，较棒状硅（现金成本 40 元 / 千克）优势明显；2025 年 6 月颗粒硅价格 55 元 / 千克，棒状硅 60 元 / 千克，价差 5 元 / 千克。

• 企业动态：大全能源 2025 年产能 30.5 万吨，预计产量 25 万吨；特变电工多晶硅产能 30 万吨，新疆基地成本优势显著；协鑫科技颗粒硅产能 15 万吨，2025 年释放至 20 万吨。行业并购整合预期升温，预计下半年出现 1-2 起头部企业收购案例。

（二）光伏玻璃：加速洗牌，龙头市占率提升

• 产能格局：2024 年底信义光能、福莱特、旗滨集团、南玻 A 合计在运产能 6.22 万吨 / 日，占比 72.92%；2025 年预计新增产能 1.5 万吨 / 日，其中福莱特安徽项目 7000 吨 / 日暂缓投产。

• 供需与价格：2024 年全球光伏玻璃需求 3937 万吨（折合日熔量 10.78 万吨 / 日），2025 年需求约 4500 万吨（日熔量 12.3 万吨 / 日），供给端日熔量 9.87 万吨（2025 年 5 月），供需缺口逐步收窄。价格方面，2.0mm 镀膜玻璃 2025 年 6 月 22 元 / 平米，预计年底回升至 25 元 / 平米，行业毛利率修复至 5%-10%。

• 企业优势：福莱特超白石英砂自给率 80%，窑炉能耗低于行业平均 10%；旗滨集团光伏玻璃业务占比提升至 30%，成本控制能力突出；信义光能海外布局领先，马来西亚基地规避贸易壁垒。

（三）太阳能电池：BC 与钙钛矿双轮驱动

• BC 电池：单 GW 设备投资约 1.2 亿元，主要设备包括 LPCVD（占比 30%）、激光开槽机（占比 20%）、丝网印刷机（占比 15%）。隆基 2025 年底 BC 产能 50GW，出货占比 50%；爱旭 ABC 组件 2025Q1 新增订单 5GW，全年出货量 15GW，主要供应欧洲、中东市场。

• 钙钛矿电池：量产关键设备包括狭缝涂布机（国产均价 1500 万元 / 台）、蒸镀设备（进口均价 5000 万元 / 台），GW 级产线投资约 15 亿元。极电光能无锡产线年产能 180 万片组件，协鑫光电昆山产线组件尺寸 1.2×2.4 米，效率 27%，预计 2025 年下半年启动订单交付。

• 技术成本：BC 电池单瓦成本较 TOPCon 高 0.1 元 / W，溢价 0.15 元 / W，IRR 提升 2-3 个百分点；钙钛矿单结电池成本 0.8 元 / W，叠层电池 1.2 元 / W，预计 2026 年单结成本降至 0.6 元 / W，具备商业化竞争力。

四、投资分析与相关公司

（一）投资主线

1. 产能出清主线：关注多晶硅、光伏玻璃头部企业，受益于落后产能退出和价格修复。

• 多晶硅：大全能源（产能 30.5 万吨，2025E EPS 0.91 元，PE 21.06 倍）、特变电工（多晶硅 + 逆变器双轮驱动，2025E EPS 1.21 元，PE 9.67 倍）。

• 光伏玻璃：福莱特（产能 1.6 万吨 / 日，2025E EPS 0.56 元，PE 16.02 倍）、旗滨集团（成本优势显著，2025E EPS 0.34 元，PE 13.33 倍）。

2. 技术迭代主线：聚焦 BC 电池、钙钛矿设备及材料供应商。

• BC 电池：隆基绿能（HIBC 技术领先，2025E EPS -0.27 元，关注产能切换）、爱旭股份（ABC 组件放量，2025E EPS 0.15 元，PE 13.36 倍）。

• 钙钛矿设备：拉普拉斯（LPCVD 设备龙头，2025E EPS 1.97 元，PE 14.72 倍）、微导纳米（ALD 设备供应商，2025E EPS 0.70 元，PE 32.36 倍）。

（二）估值

• 板块估值：截至 2025 年 6 月，光伏板块 PB（LF）0.8 倍，处于历史 10% 分位以下，安全边际显著。多晶硅板块 PB 1.2 倍，光伏玻璃 PB 1.5 倍，均低于历史均值。

• 风险提示：全球装机增速低于 15%、多晶硅价格跌破 50 元 / 千克、BC 电池量产良率低于 90%、钙钛矿产能投产延期。

五、关键数据汇总表

指标	2024 年	2025H1	2025E	同比变化
全球光伏装机（GW）	451.9	104.93（国内 1-4 月）	200-220（国内）	+30%-40%
多晶硅产量（万吨）	184.23	50（1-4 月）	140	-13%
光伏玻璃日熔量（万吨 / 日）	10.5	9.87（5 月）	11.5	+9.5%
BC 电池出货量（GW）	23.33	10（1-4 月）	25	+108%
钙钛矿组件出货量（GW）	1	2（1-4 月）	5-10	+400%-900%
多晶硅价格（元 / 千克）	100	60	65-70	-35%
光伏玻璃价格（元 / 平米）	30	25	28	-7%