2025.6.25日本消费观察

一、宏观经济环境：消费者信心回升，核心 CPI 加速上行

（一）消费者信心指数

• 5 月日本消费者信心指数从 4 月的两年低点 31.2 回升至 32.8，环比上升 1.6。

• 细分指标：整体生活水平 30.2（环比 + 2.9），收入增长预期 38.3（环比 + 0.8），就业前景 37.3（环比 + 1.6），耐用品购买意愿 25.4（环比 + 1.2）。

（二）工资与通胀数据

• 4 月日本名义工资同比增长 2.3%，其中基本工资同比涨 2.2%，为四个月来最大涨幅；加班费增长 0.8%，扭转 3 月跌势；特殊津贴增加 4.1%。

• 经通胀调整后实际工资同比下降 1.8%，连续四个月下滑。

• 5 月日本核心 CPI 同比增长 3.7%，连续第 38 个月维持在央行 2% 的目标之上，增速较 4 月进一步扩大。

• 5 月日本 PPI 同比上涨 3.2%，较 4 月 4.1% 的涨幅显著放缓，为六个月来首次降至 3% 区间；环比下降 0.2%。

（三）汇率动态

• 进入 6 月后，美元兑日元迅速反弹至 145-148 区间。主要由于日本央行 6 月货币政策会议维持宽松基调，与市场激进的加息预期形成强烈反差，同时美联储 6 月议息会议释放鹰派信号，美日利差进一步扩大。

二、行业表现：国内需求企稳，免税销售承压

（一）整体零售环境

• 5 月日本气温波动显著，冷暖天气交替，但较去年多 1 个周六的日期分布对零售同店增长形成正向支撑。

• 必需品零售中，销售额增长主要由价格驱动，客单价提升显著，而饮料、啤酒及包装食品销量持续下滑。

• 餐饮领域，低价餐厅同店销售增速显著优于行业平均水平。

• 服装零售呈现客流量普遍上升的态势。

• 百货商店销售额连续第 4 个月同比下滑，主因 5 月免税销售额大幅下降 40%。受 “日本地震预言” 影响，预计 6-7 月入境游客数量将面临下滑压力。

（二）必选消费行业

1. 零售与药妆店

• PPIH 5 月本土同店销售收入同比 + 7.7%，客流量 + 2.6%，客单价 + 5.0%。

• 711 日本便利店 5 月同店销售收入同比持平，客流量 - 2.3%，客单价 + 2.4%。

• 永旺零售 5 月同店销售收入同比 + 3.1%，综合百货业务同店销售额连续三个月同比增长，食品类同店销售额连续 33 个月同比增长。

• Welcia 5 月同店销售收入同比 + 3.5%，客流量 + 0.7%，客单价 + 2.8%。

• Matsukiyo Cocokara 5 月同店销售收入同比 + 2.1%，客流量 + 0.1%，客单价 + 2.0%。

2. 饮料与啤酒

• 4 月日本两人及以上家庭软饮料平均支出约 5505 日元，同比 + 3.2%，软饮料 CPI 同比 + 6.7%。5 月三得利 / 朝日软饮料销量同比 - 5%/ 持平。

• 4 月日本两人及以上家庭酒类平均支出约 3314 日元，同比 - 3.2%，酒类 CPI 同比 + 3.8%。5 月啤酒行业需求继续受 4 月涨价影响，销量承压：

• 朝日啤酒本土收入同比降 6%，其中核心产品 Super Dry 销量同比下滑 10%。

• 麒麟啤酒本土收入同比降 9%，一番榨销量同比降 5%。

• 行业整体预计销量呈高单位数下滑。

• 非啤酒品类表现分化：朝日 5 月 RTD 收入同比增 11%，烈酒收入增 14%，无酒精酒类收入增 8%；麒麟 5 月 RTD 收入同比微增 2%。

3. 包装食品

• 4 月日本两人及以上家庭肉制品 / 乳制品 / 调味品 / 预制菜平均支出同比 + 0.4%/-0.8%/+3.0%/+0.7%，CPI 分别同比 + 5.1%/+1.0%/+0.5%/+2.6%。

（三）可选消费行业

1. 餐饮行业

• 4 月日本两人及以上家庭外食平均支出约 14753 日元，同比 + 7.3%，餐饮 CPI 同比 + 4.5%。

• 5 月主要餐饮公司同店收入同比：

• Food&Life：+18.9%

• 萨莉亚：+17.6%

• 麦当劳：+14.7%

• Toridoll：+11.1%

• Skylark：+7.7%

• 食其家：+0.3%

• 客流量同比增速排序：萨莉亚（+15.7%）> 麦当劳（+9.5%）>Food&Life（+9.1%）>Skylark（+3.2%）>Toridoll（+2.4%）> 食其家（-8.7%）。

• 客单价同比增速排序：食其家（+9.8%）>Food&Life（+9.0%）>Toridoll（+8.5%）> 麦当劳（+4.7%）>Skylark（+4.3%）> 萨莉亚（+1.6%）。

2. 服装零售

• 4 月日本两人及以上家庭服装平均支出约 11330 日元，同比 + 0.5%，服装 CPI 同比 + 3.2%。

• 5 月主要服装零售公司同店销售收入同比：

• 优衣库：+13.1%（同店客流量同比上升 12.5%，平均每单交易额同比增长 0.5%）

• Workman：+11.4%（主因降雨天数较多，雨衣等防雨用品拉动销售额）

• ABC-MART：+9.9%（同店客流量同比上升 5.6%，平均每单交易额同比增长 4.1%，运动鞋领跑销量，儿童鞋和 T 恤因体育赛事需求亦表现亮眼）

• 岛村服饰：+2.9%

3. 百货及专卖店

• 5 月日本全国百货商店销售额 4356 亿日元，同比下降 7.0%。头部百货公司表现分化：

• 丸井：+9.9%

• 三越伊势丹：-3.2%

• 高岛屋：-10.5%

• 5 月免税销售额同比大降 40.8%，连续 3 个月走低，一方面源于去年高基数，另一方面受日元升值冲击。免税消费客流量降 5.4%，中国顾客数量增长但高价商品购买减少，客单价明显下滑，仅化妆品、食品等消耗品销售表现坚挺。

• 5 月专卖店同店销售：

• 良品计画：+12.2%（客流量同比增 10.0%，客单价同比增 2.1%，服装、家居用品和食品同店销售额均有增长）

• Nitori：-0.2%（客流量同比下滑 2.6%，客单价同比增长 2.4%，5 月平均气温高于去年，下旬周末的不利天气对销售造成负面影响）

4. 酒店及娱乐服务

• 2025 年 5 月日本入境游客量创同期历史新高，同比增 21.5%。其中香港游客量同比减 11.2%，为唯一下滑客源地；韩国游客量同比增 11.8% 至 82.58 万人次，中国大陆游客量同比激增 44.8% 至 78.99 万人次，成为拉动市场增长主力。

• 受 “日本地震预测” 传言影响，自 4 月起香港、台湾及韩国赴日机票预订量同比锐减 50%，6 月底至 7 月底周预订量同比降幅达 83%，部分香港低成本航空已缩减航班频次。

• 今年以来日本家庭娱乐开支持续复苏，5 月日本出国游人数同比增长 14.3%，恢复至 2019 年同期 75% 左右水平。

三、股市表现：5 月消费板块多数收涨

（一）行业涨跌幅

• 5 月东证指数 33 个行业中，纺织服装 / 服务业 / 零售业 / 食品饮料分别 + 6.3%/+4.5%/+3.0%/+0.4%。

• 必选消费子行业：日用品零售领涨（+2.3%），啤酒领跌（-5.4%）。

• 可选消费子行业：鞋履领涨（+13.2%），酒店、度假村及游轮领跌（-0.2%）。

（二）资金流向

• 5 月 Topix-17 系列 ETF 中，零售 / 食品饮料 / 商社及批发 ETF 分别净流入 + 138/+32/-1116 万美元。

（三）估值水平

• 截至 5 月 31 日，商社及批发 / 零售 / 食品饮料 PE 历史分位数为 79%/76%/73%。

• 在东证指数消费板块重点个股中，PE（TTM）历史分位数排名最高的有 Seven & I 控股（93%），Skylark（88%）；处于 2014 年以来 5% 以下的有龟甲万（1%），尤妮佳（1%），三得利（3%），高岛屋（4%），ABC-MART（4%）。

四、投资分析：关注盈利提升前景乐观的公司

1. 亚瑟士：受益于价格组合、产品组合和渠道组合的改善，毛利率持续提升。

2. 泛太平洋国际控股：同店销售额保持强劲增长势头，折扣店营业利润率持续扩张。

3. 迅销集团：国际业务高速增长，本土销售表现优异。

4. 朝日集团：欧洲啤酒高端化策略表现优于预期，RTD 和无酒精啤酒空间广阔。

五、风险提示

1. 汇率风险：日元兑美元汇率受美日利差影响大，美联储与日银的政策变化可能导致汇率波动，影响海外业务占比较大公司的财务报表。

2. 实际收入影响消费：通胀抬头后日本名义工资提升速度不及物价涨幅，实际工资近两年多处于负区间，导致消费降级行为。尽管 24 年春斗结果 5.17% 涨幅创下 30 年以来新高，实际工资在 6 月首次转正，但消费者行为变化仍需观察。

3. 食品安全问题：行业可能面临类似小林制药事件的风险，影响消费者信任。

4. 供应链与地缘政治风险：可能影响原材料供应及市场需求。

六、重要数据图表摘录

（一）消费者信心与工资

• 图 1：5 月消费者信心指数 32.8，就业前景 37.3，耐用品购买意愿 25.4。

• 图 2：4 月实际工资同比 - 1.8%，连续四个月下滑。

（二）通胀与汇率

• 图 3：6 月美元兑日元在 145-148 区间。

• 图 4：5 月核心 CPI 同比 3.7%，连续 38 个月超 2%。

（三）零售与餐饮

• 图 9：4 月食品与饮料零售销售额 35830 亿日元，同比 + 1.8%。

• 图 10：4 月药品与洗浴用品零售销售额 13160 亿日元，同比 + 4.1%。

• 图 22：4 月外食平均支出 14753 日元，同比 + 7.3%。

（四）服装与百货

• 图 25：4 月服装平均支出 11330 日元，同比 + 0.5%。

• 图 28：5 月百货商店销售额 4356 亿日元，同比 - 7.0%。

（五）股市与估值

• 图 36：5 月东证指数纺织服装 + 6.3%，食品饮料 + 0.4%。

• 图 40：商社及批发 PE 历史分位数 79%，零售 76%，食品饮料 73%。