2025.7.18创新药行业观察

一、行业整体运行数据

（一）生产与需求端表现

2025 年 1-5 月，医药制造业工业增加值累计同比增长 0.9%，实现营业收入 9947.9 亿元，同比下降 1.4%；利润总额 1353.2 亿元，同比下降 4.7%，行业整体盈利承压。

需求端方面，2025 年 1-5 月社会消费品零售总额 20.32 万亿元，同比增长 5.0%；其中限额以上中西药品类零售总额 2987 亿元，同比增长 1.8%，医药消费保持刚性。

支付端数据显示，2025 年 1-5 月基本医疗保险基金（含生育保险）总收入 12295.31 亿元，同比增长 5.9%；职工医保支出同比增长 5.0%，居民医保支出同比下降 3.2%，医保基金支出结构呈现分化。

（二）市场表现与估值

6 月医药生物板块整体上涨 0.70%，跑输沪深 300 指数 1.80 个百分点，在申万一级行业中排名中下游。子板块表现分化：医疗服务板块领涨（+4.77%），化学制药（+0.77%）、医疗器械（+0.44%）、生物制品（+0.13%）小幅上涨；医药商业（-1.23%）、中药 Ⅱ（-1.86%）板块下跌。

估值方面，截至 2025 年 6 月 30 日，医药生物（申万）PE（TTM）为 46.97，处于近 5 年历史分位点 73.1%；相对沪深 300 及万得全 A 的溢价率处于五年平均水平，估值整体合理。

二、创新药板块：政策与出海双轮驱动

（一）政策利好释放

7 月医保目录及商业健康保险创新药品目录调整启动，首次新增的商保创新药目录聚焦高创新、高临床价值药品，为暂未纳入基本医保的创新药提供支付支撑，预计将加速创新药商业化进程。

（二）研发与审批动态

2025 年 6 月，共有 4 款创新药或生物类似药获批上市，其中国产 3 款（信达生物玛仕度肽注射液、康希诺 13 价肺炎球菌多糖结合疫苗等），进口 1 款（迈兰制药瑞维那新吸入溶液）。玛仕度肽注射液获批用于肥胖适应症，成为国产第二款 GLP-1 类减肥药物。

NDA 及 IND 申请方面，6 月新增多项首次申请，包括科济药业的 CLDN-18.2 靶向舒瑞基奥仑赛注射液、三生制药的抗 IL-1β 单抗注射液、默沙东的 PD-1 皮下注射制剂等，覆盖肿瘤、自身免疫等多个领域。

（三）重点公司估值

公司	总市值（亿元）	24A 归母净利润（亿元）	25E 归母净利润（亿元）	24A PE	25E PE
科伦博泰生物 - B	696	-2.7	-7.2	-	-
康方生物	753	-5.1	0.3	-	2595.4
和黄医药	187	2.7	24.8	69.1	7.5
三生制药	518	20.9	23.9	24.8	21.7

三、CXO 及原料药：行业拐点临近

（一）行业景气度回升

CXO 板块 6 月呈现复苏态势，圣诺生物（+28.05%）、药石科技（+14.43%）、药明康德（+9.51%）等涨幅领先。投融资环境回暖，临床前 CRO、临床 CRO 及国内 CDMO 业务价格止跌回稳，行业有望迎来反转。

国际 CDMO 业务保持稳健，小分子领域中国企业凭借人才、成本及合规优势，在全球分工中地位稳固；大分子 CDMO 虽面临日韩企业竞争，但受益于生物药外包率提升，行业增速明确。

（二）重点企业数据

公司	总市值（亿元）	24A 归母净利润（亿元）	25E 归母净利润（亿元）	24A PE	25E PE
药明康德	2006	93.5	111.6	21.4	18.0
凯莱英	318	9.49	11.03	33.5	28.9
康龙化成	436	17.93	18.29	24.3	23.9
诺泰生物	117	4.0	5.8	29.0	20.2

四、医疗器械：创新与出海并重

（一）进出口与创新动态

2025 年 5 月，医疗器械出口金额 16.37 亿美元（+2.80%），进口金额 9.70 亿美元（-5.30%）。子品类中，内窥镜（+15.15%）、人造关节（+23.97%）出口增长显著；CT 进口金额同比大增 260.66%，彩超进口增长 17.63%。

6 月国家药监局批准 7 款创新医疗器械，包括美敦力血管外植入式心律转复除颤器、深圳迈微医疗心脏脉冲电场消融设备等，覆盖心血管、骨科等领域，其中 2 款为国产创新产品。

（二）集采与市场格局

6 月全国及多省市推进医疗器械集采，涉及人工晶体、运动医学耗材、乳房旋切针等品种。集采持续推动行业洗牌，具备技术壁垒的企业有望提升市占率。

重点公司表现：迈瑞医疗 2024 年归母净利润 116.7 亿元（PE 23.4 倍），新产业归母净利润 18.3 亿元（PE 24.4 倍），惠泰医疗归母净利润 6.7 亿元（PE 62.2 倍），创新型企业估值溢价显著。

五、医疗服务：需求稳步恢复

（一）诊疗数据跟踪

以天津、重庆、南宁为样本城市，2025 年 1-5 月医疗服务需求逐步企稳。天津市医院门急诊人次 3-5 月同比持续增长，基层医疗机构增速较快；重庆市 5 月医院门急诊人次 778.36 万，同比增长 0.84%；南宁市总诊疗人次 454.46 万，同比下降 1.97%，整体呈现区域分化。

专科领域中，消费属性较强的美容类诊疗人次保持高增长（5 月同比 + 12.98%），肿瘤（+6.86%）、心血管（+3.86%）等刚需领域增速稳健；妇产类（-6.66%）、儿童类（-14.58%）持续低迷。

（二）相关企业情况

公司	总市值（亿元）	24A 归母净利润（亿元）	25E 归母净利润（亿元）	24A PE	25E PE
爱尔眼科	1164	35.6	41.4	32.7	28.1
金域医学	132	-3.8	6.9	-	19.2
固生堂	74	3.1	3.8	24.1	19.5
爱康医疗	61	2.7	3.3	22.4	18.4

六、中药与生命科学上游

（一）中药板块表现

6 月中药板块下跌 1.9%，悦康药业（+36.68%）、贵州百灵（+29.18%）领涨，华森制药（-19.29%）、昆药集团（-10.23%）跌幅居前。行业观点聚焦两条主线：一是国企改革带来的经营改善（如华润三九），二是中药创新药及品牌 OTC（如片仔癀）。

华润三九 2024 年归母净利润 33.7 亿元（PE 15.5 倍），太极集团归母净利润 0.3 亿元（PE 445.3 倍），业绩分化明显。

（二）生命科学上游

6 月板块上涨，百奥赛图 - B（+37.2%）、百普赛斯（+35.9%）表现突出。美国 BBB 法案缩减 NIH 科研经费 40%，可能影响海外需求；国内企业加速全球化布局，药康生物、奥浦迈等在细分领域具备竞争力。

七、投资分析与组合

（一）相关方向及相关公司

1. 创新药及产业链：具备全球竞争力的创新药企（科伦博泰生物、康方生物）及 CXO 龙头（药明康德、凯莱英）。

2. 医疗器械：国产替代领军企业（迈瑞医疗、惠泰医疗）、创新器械企业（爱博医疗、澳华内镜）。

3. 医疗服务：连锁龙头（爱尔眼科、固生堂）、第三方检测（金域医学）。

（二）7 月投资方向分析

A 股组合	总市值（亿元）	24A PE	25E PE	ROE（24A）
迈瑞医疗	2725	23.4	22.0	32.5%
药明康德	2006	21.4	18.0	16.1%
爱尔眼科	1164	32.7	28.1	17.2%
新产业	446	24.4	21.9	21.3%
惠泰医疗	419	62.2	47.8	26.8%

H 股组合	总市值（亿港元）	24A PE	25E PE	ROE（24A）
康方生物	753	-	2595.4	-7.6%
科伦博泰生物 - B	696	-	-	-
和黄医药	187	69.1	7.5	5.0%
药明合联	456	42.7	32.7	16.1%
固生堂	74	24.1	19.5	12.9%

八、风险提示

1. 研发风险：创新药临床试验失败或进度滞后（如生物药 IND 获批率不足 30%）。

2. 政策风险：医保谈判降价超预期（2024 年平均降幅约 40%）、集采范围扩大。

3. 地缘政治：CXO 海外业务受关税及技术限制影响（如欧盟限制中国医疗器械采购）。

4. 业绩波动：重点公司盈利不及预期（如 CXO 订单不及预测）。