2025.7.25零售行业观察

投资要点

硬折扣的商业逻辑可行，中外零售业态均有成功实践。国外硬折扣底层逻辑自洽、可行性高，如奥乐齐和 Costco 通过精简 SKU、优化运营效率压缩成本，善待员工和供应商实现长期共赢，发展中后期凭借规模效应强化议价权。国内硬折扣企业处于发展前期，门店毛利率 15%-25%，净利率不到 10%，虽盈利点低于很多连锁业态，但周转快，投资回报期可观，加盟模式有竞争力，且在尚未实现自有品牌时，缩减流通环节可优化 20%-40% 的利润空间，这得益于中国现阶段供给产能过剩及流通环节冗杂、可优化空间多。

国内硬折扣业态处于起步阶段，在探索中前进。乐尔乐 2024 年门店数量 8000 家，遥遥领先，以规模为先，松散式管理加盟商，品类以标品为主，给加盟商的加价率仅 2-3%。区域性全品类硬折扣品牌多成立于 2020 年前后，门店数多在 500 家以内，能在根据地市场站稳脚跟，货盘设计各有探索，不涉及生鲜的品牌门店运营效率较高，但生鲜做好或能构筑高壁垒。零食量贩企业试水省钱超市，在零食基础上叠加高关联窄品类，新店型营业额和盈利能力均有提升。

国内硬折扣企业机遇与挑战并存，发展空间乐观。机遇在于零售环境处于重塑期，传统零售渠道无法满足当前消费者需求，行业竞争格局变化，硬折扣或崛起，参考海外，折扣业态是第三大零售业态，2024 年全球零售前 5 名中有 3 家折扣企业。挑战在于国内零售环境更复杂、变化更快，企业能力沉淀和人才储备不足，且中国零售环境多元化，电商渗透率高于美国，还有特有的即时零售业态，而美国零售企业环境更友好，外部变化速率慢，沉淀出较强能力和渠道议价权。

相关公司万辰集团、鸣鸣很忙集团，二者尝试从零食品类延展到多品类，因其零食量贩基本盘强大稳定，在资金、规模、供应链、加盟商、人才团队上能支持新业态尝试。

1. 他山之石：海外硬折扣明星企业梳理

1.1. 硬折扣在海外是成熟的商业模式，涌现出卓越的公司

硬折扣起源于德国的奥乐齐，其 “低价、精简 SKU、降低运营成本” 的经营理念基本定义了硬折扣，与软折扣不同，硬折扣商品无临期、质量瑕疵等问题，靠降本提效实现低价。海外硬折扣理念和发展成熟，在零售业态中占重要份额，奥乐齐始于 1946 年，Costco 可追溯到 1976 年。2024 年全球零售 50 强前 5 名中有 3 家折扣企业，前 50 名中折扣业态占比 12.3%，为第三大零售业态，且占比逐步提升。

奥乐齐作为硬折扣鼻祖，1946 年创始人两兄弟经营杂货店，1948 年开始商业运作，1950 年提出低价原则，1962 年首个 ALDI 门店在德国开业，1955-2017 年在德国市场营业额复合增速 13%，门店数增至 4000 多家，1968 年开始全球化，2017 年通过天猫国际进入中国，2019 年在上海开线下店，2024 年底全球门店超 13000 家。

Costco 是卓越的零售公司，成立 70 年仍保持增势。其商业模式雏形源于 1954 年 Sol Price 开设的 FedMart，后经发展，1976 年 Sol Price 创立 Price Club，1983 年 Costco 创立，经历并购重组，近 20 年门店数量和同店销售额稳定增长，营收增速基本在 5% 以上，毛利率稳定在 12%-14%，净利率近年有提升，ROE 维持良好水平。

1.2. 经营理念简洁高效，两家明星公司有高度相似性

奥乐齐和 Costco 经营理念高度相似，都践行优质低价，通过精简 SKU、优化运营效率压缩成本；企业文化相似，优待员工和公平对待供应商，换来员工高效率、高留存率及与供应商长期稳定合作；都推出自有品牌，目的是减少品牌商溢价以实现低价策略。不同之处是 Costco 有会员制，ALDI 没有，会员制帮助 Costco 筛选忠诚且有消费力的客群。

两家公司起家时未借助供应端成本优势，规模做大后仍公平合作供应商，奥乐齐还会在采购订单达一定体量时参与供应商决策以降低供应价。起步阶段通过压缩运营成本实现低价，奥乐齐单店租金成本占比低，各项成本控制严格，虽毛利率 15%，但净利率 4%。奥乐齐创立于德国经济萧条期，Costco 创立于美国经济稳定期。

2. 国内硬折扣企业：起步阶段各具千秋

2.1. 乐尔乐：国内发展最早、规模最大的的全品类折扣业态

乐尔乐 2011 年创立，2013 年开启 “松散式” 加盟，2017 年自建仓库，2019 年调整加盟模式，2024 年底门店超 8000 家，加盟为主，直营店占比约 8%，自成立以来销售额年化增长超 46%，2023 年总销售额突破 400 亿元，2024 年超 500 亿元。

其商业理念承袭国外硬折扣并结合国内特色，门店运营压缩成本，选址兼顾人流与租金，控制装修成本，货架更高；与 Costco 早期类似，有 TO B 业务，采用批发和零售结合方式运营，设计三类店型。还利用湖南高桥大市场供应链资源，通过宽松加盟条件利用加盟商杠杆快速跑量，增强上游议价权。

盈利逻辑是缩减流通环节实现低价，依托规模实现盈利。传统流通中间环节加价率 60%，硬折扣模型缩减后 30%，乐尔乐自身加价率 2-3%。直营模式以批发零售一体化为主，如最大直营门店上河仓，零售和批发结合，毛利率约 8%，净利率约 5%。

2.2. 区域性全品类硬折扣：各具千秋，小而美模型基本跑通

近年来消费两极分化催生折扣连锁品牌，区域性全品类硬折扣品牌门店数上百家的约 10 家，多成立于 2020 年前后，门店数多在 500 家以内，分布有区域性，且多有融资经历。

这些品牌结合自身优势，起步阶段各有特色。爱折扣结合软折扣与硬折扣模式，2024 年底被三只松鼠收购获得支持；折扣牛起步较早，以标品为主，供应链布局较成熟；条马批发全直营，经营理念类似国外硬折扣；谊品生鲜从生鲜起家，后转向全品类，在生鲜供应链方面有借鉴意义。

盈利逻辑上，大多以标品为主，货盘设计平衡引流和盈利。除谊品外，其余多以标品为主，水饮和零食占比高，遵循 “引流品拉动客流，盈利品保障收益” 策略。

门店模型为小而美，基本跑通，以价换量商业逻辑成立。门店面积多在 200 平米上下，SKU 多在 2000 个以下，门店模型健康，投资回报期可观，虽净利率较低，但投资回报期和初始投资额有竞争力，验证了低价、高周转的商业逻辑。

2.3. 零食量贩品牌：尝试扩宽品类边界，试水省钱超市

零食量贩属于垂直品类硬折扣，2010 年 “老婆大人” 成立，2020 年后高速发展，2023 年门店超 2 万家，销售规模 700-800 亿元，预计 2024 年达千亿元。

2024 年下半年起，头部零食量贩品牌试水 “多品类硬折扣”，2025 年成为探索新店型落地之年，各品牌在零食基础上叠加不同品类测试边界。

新店型扩充了面积和品类，营业额和盈利能力提升。如赵一鸣门店面积增加 20%，营业额增加 40%，部分新增品类毛利率更高，带动整体毛利率提升，投资回报期合理。

3. 总结：国内硬折扣处于起步期，机遇和挑战并存

3.1. 硬折扣的商业逻辑具备可行性，中外零售业态都能证明

国外奥乐齐和 Costco 的成功证明硬折扣底层逻辑可行，国内三类代表性企业（乐尔乐、区域性全品类硬折扣品牌、零食量贩头部品牌）的发展也印证了这一点，其门店模型虽盈利点低，但周转快，投资回报期可观，且能自我造血实现扩张。国内硬折扣企业在未实现自有品牌覆盖时，缩减流通环节可优化 20%-40% 利润空间，源于中国产能过剩和流通环节冗杂。

3.2. 国内硬折扣业态：起步阶段各有千秋，尚未有标准答案

国内几类代表性企业各有特色，乐尔乐先跑量后管理，让利明显，规模领先；区域性全品类硬折扣在货盘设计上各有探索，需结合需求和供应链找最优解；零食量贩品牌从单品类逐步拓展到多品类，新店型反馈尚可。行业处于发展初期，尚未有统一标准。

3.3. 对比中美零售环境，国内硬折扣企业既有机遇也有挑战

机遇在于零售行业处于重塑期，需求端性价比诉求、供给端产能过剩、流通端冗杂低效等推动变革，硬折扣或崛起，且互联网平台也在积极参与该赛道。挑战在于国内零售环境复杂多元，电商渗透率高，即时零售等创新业态迭代快，企业能力沉淀和人才储备不足，而美国零售企业环境更稳定，能力沉淀更充分。

3.4. 投资逻辑

万辰集团和鸣鸣很忙集团在零食量贩领域有强大基础，门店数量多，实现全国化覆盖，营收和净利润可观，资金实力雄厚，积累了加盟商和人才，尝试拓展多品类硬折扣。

4. 附注：中美零售业态所处环境对比

4.1. 消费端：购买力与人口密度决定消费习惯的差异

中美购买力基础差距大，美国人均 GDP、消费支出、可支配收入远高于中国，中产阶级占比也更高。中国居民消费结构中基础商品占比大，更注重性价比；美国消费者更注重品质。

中国人口密度高，居住集中，催生社区业态；美国人口密度低，居住分散，消费者倾向大型超市集中采购。

4.2. 供给端：目前美国制造业空心化，中国产能过剩

美国供应链从产能富足到生产外移空心化；中国供应链从产能匮乏到过剩，渠道和品牌方话语权重塑，零售渠道开始反向选品和发展自有品牌。

4.3. 流通端：美国分销效率高，中国末端履约效率高

美国分销体系简单，为品牌 - 分销商 - 零售商三级体系，分销商规模大、覆盖广；中国分销体系层级多且分散。美国末端配送成本高、效率低；中国末端履约效率高，电商和即时零售发达，零售业态更丰富。

4.4. 中美零售业态发展历程对比

美国商超发展早，经历多阶段发展，形成多种业态，实体商超在互联网冲击前已具备核心竞争力，有完善运营模式和供应链体系。中国商超起步晚，核心模式为收租，未沉淀独立选品能力，受电商等新业态冲击大，被迫转型，零售业态创新多且迭代快。

5. 风险提示

行业竞争加剧，随着参与者增加，未来赛道可能更拥挤，竞争更激烈。

消费力持续疲软，若消费者购买力持续下降，快消品行业或增长承压，引发价格内卷，不利于行业良性发展。

自有品牌质量安全问题，硬折扣企业试水自有品牌，若出现质量问题，会承担较大声誉风险。