房地产 “止跌回稳” 了吗？

中国房地产市场 “止跌回稳” 的进展与挑战

1. 住房销量 “止跌回稳” 已初见成效

2. 2025 上半年全国商品房销售面积 4.6 亿平，同比 - 4%，较 2024 上半年（-19%）与 2024 全年（-13%）降幅明显收窄；商品房销售金额 4.4 万亿元，同比 - 6%，亦较 2024 全年降幅收窄。

3. 2025 上半年 40 个重点城市二手房成交套数同比增长 11%，推动 40 城 “新房 + 二手房” 总成交套数同比增长 4%，二手房市场份额超 65%，较 21 年末低点提升超 20pct。

4. 挑战依然存在

5. 库存压力仍在：截至 2025H1，全国商品房待售面积去化周期约 26.6 个月；80 城新房显性库存去化周期约 27.8 个月，处于历史高位；15 个样本城市二手房挂牌量较 2023 年末上升 7.7%，去化周期自 2025 年 2 月的 15.9 个月上升至 6 月的 16.4 个月。

6. 房价仍未筑底：6 月 70 城新房价格指数同比下降 3.7%，环比下降 0.3%；二手房价格指数同比下降 6.1%，环比下降 0.6%。6 月新房价格环比上涨城市 14 个，二手房价格环比上涨城市仅 1 个。

7. 分化特点

8. 区域结构：部分核心城市住房销量企稳回升，东部地区新房销售金额下行幅度最小，东北地区自 2024 年起跌速放缓；一线城市成交修复领先，较 2021 年以来低点回升 35%，二三线城市分别回升 9%、2%。

9. 产品结构：改善型产品修复动能更足，全国 120 平以上新房成交占比上升，京沪深杭四城 90 平以下二手房成交占比回落，140 平以上大户型占比增长。

10. 库存结构：80 城一线、二线、三线城市新房去化周期分别为 17.8、25.5、37.4 个月，低能级城市新增供应放缓，全国新开工面积降至历史低位。

11. 房价结构：呈现 “哑铃型” 企稳特征，低单价城市相对跌速放缓，高能级城市核心区房价韧性突出，2025 年 6 月十大重点城市核心区二手房挂牌价同环比表现优于非核心区。

“止跌回稳” 之路还有哪些堵点？

1. 居民加杠杆意愿趋弱：居民部门杠杆率在 2020 下半年触及 60% 后持续横盘，2023 年以来模拟首付比例不降反升，2024 年同比 + 1pct 至 68%；住房存量增加、人口结构变化导致购房需求减少，居民收入和房价预期偏弱。

2. 降息未明显提振房价：房贷利率和租金收益率 “息差” 较大，2025 年 6 月百城住宅租金收益率 2.37%，低于贝壳首套房贷款利率 3.07%，租金收益率难以支撑房价企稳。

3. 政府收储效果有限：存量房收储受价格、房源、责任、市场隔断等机制约束，实际落地规模有限；土地收储进展较快，但意义主要在于控制潜在新增供给和 “化债”，对消化库存效果有限。

4. 城市更新面临难点：思路与上一轮棚改不同，强调 “稳步推进”，避免 “大拆大建”；地方财力和腾挪空间受限，潜在需求不足，项目立项难度大。

中长期 “止跌回稳” 的基石正在构建：供给侧优化 & 购买力改善

1. 供给侧：行业供给逐步优化

2. 房地产从业人员、规模房企数量和拿地规模下降，潜在供给能力收缩。

3. 保交楼、保交房持续推进，截至 2025 年 5 月 7 日，全国白名单贷款审批通过金额达 6.7 万亿元，支持 1600 多万套住宅建设和交付。

4. 部分出险房企从展期到削债，有望 “轻装上阵”。

5. 需求侧：购买力结构性改善

6. 按揭负担比持续下降，2022 年以来房价和房贷利率下降加速这一进程，相对海外处于低位，中低能级城市降幅更明显。

7. 70 城人均可支配收入相较 2011 年累计涨幅 148%，远高于二手房价涨幅（16%），低房价城市呈现 “收入高增 + 房价低增” 特征。

下半年政策需要关注的潜在方向

1. 稳定房价预期：将稳定市场预期，尤其房价预期放在首位。

2. 更有效地激活购房需求：释放城镇化需求和改善型需求，增加 “好房子” 供给。

3. 优化收储发力去库存：关注政府收储在资金支持和收购框架层面的突破。

4. 关注城市更新资金来源：落实中央补助资金、专项债、超长期特别国债等多元资金渠道，出台城市更新项目贷款管理办法。

投资分析及相关公司

看好以一线城市为代表的核心城市复苏节奏，可观察具备 “好信用、好城市、好产品” 逻辑的 “三好” 地产开发商，分红与业绩稳健的头部物管公司，以及受益于香港资产重估逻辑的香港本地地产股。

• A 股开发：城投控股、城建发展、新城控股、滨江集团、招商蛇口。

• 港股开发：华润置地、建发国际集团、中国海外发展、绿城中国、越秀地产。

• 物管公司：绿城服务、华润万象生活、中海物业、招商积余、保利物业。

• 港股 REIT：领展房产基金。

风险提示

• 房地产政策波动风险。

• 房地产市场复苏不及预期风险。

• 部分房企经营风险。