2025.9.21出行链行业深度报告

一、核心观点与行业趋势

• 结构性景气：居民消费在 “体验经济”（如旅游、品质生活）和 “性价比消费”（如高性价比酒店、下沉市场旅游）两端同时发力。

• 强者恒强：强品牌、强渠道的龙头企业（如头部 OTA、连锁酒店）市场份额持续提升。

• 平台分化：网约车、OTA 等格局稳定的平台盈利能力改善；而外卖等竞争激烈的领域短期承压。

• 股东回报提升：现金流稳定的龙头企业（如携程、华住、亚朵）正通过大额回购和高比例分红回馈股东。

未来四大增量来源：

1. 政策红利：国家持续出台政策扩大服务消费，入境游政策不断便利化。

2. 人口结构：“Z 世代” 追求悦己消费，“银发族” 追求品质生活，两者都是重要增长点。

3. 市场拓展：下沉市场（低线城市）消费升级，以及企业出海（如携程国际化）带来新空间。

4. 技术革新：AI 技术（如智能客服、行程规划）和自动驾驶（Robotaxi）将显著提升行业效率和盈利模型。

二、板块财务表现 (2025Q2)

• 整体稳健：出行链总收入同比增长 9%，但受本地生活竞争加剧影响，利润端（归母净利润）同比下滑 65%。

• A 股表现：A 股出行链收入降幅收窄（-3%），利润降幅也有所改善（-25%），显示出一定的韧性。

• 子板块分化：

• 表现突出：OTA（在线旅游）和网约车行业，受益于稳定的竞争格局，业绩兑现度高。

• 边际改善：酒店、景区、餐饮等板块，随着去年低基数效应显现，经营状况较 Q1 有所好转。

• 短期承压：演艺、免税、旅行社等板块面临较大压力。

三、各子行业深度分析

1. OTA (在线旅游)

• 需求稳健：旅游需求持续增长，线上预订渗透率不断提高。

• 龙头表现：

• 携程：国内酒店业务和国际业务双轮驱动，收入增长超预期。

• 同程：深耕下沉市场，国内机酒业务稳步增长，积极拓展新业务曲线。

• 未来展望：直接受益于服务消费政策，龙头企业在保持规模增长的同时，利润率有进一步提升空间。

2. 网约车

• 盈利改善：行业格局稳定，整体利润率进入良性上升通道。

• 主要玩家：

• 滴滴：“一超多强” 格局中的绝对龙头，收入和利润率持续优化。

• 曹操出行：背靠吉利集团，利用定制车队和聚合平台战略快速扩张，亏损幅度收窄，并积极布局 Robotaxi。

3. 酒店

• 经营企稳：行业整体 RevPAR（每间可供房收入）降幅逐季收窄，进入企稳阶段。

• 龙头策略：通过关闭亏损直营店、提升轻资产加盟比例等方式优化利润结构。

• 亮点企业：亚朵表现最为突出，其 “酒店 + 零售” 的创新模式带来了强劲的业绩增长。

• 未来展望：供给扩张速度预计将放缓，行业压力有望边际减轻。

4. 景区与演艺

• 表现分化：

• 自然景区：多数收入平稳，部分景区（如九华山）受益于交通改善或资产整合，增长较快。

• 人造景区：如宋城演艺，短期面临一定压力。

• 未来展望：国庆中秋 “双节” 长假有望释放暑期积压的出游需求，利好长线旅游目的地。

5. 免税

• 现状：海南离岛免税销售额降幅收窄，但线上有税业务的竞争加剧对利润造成压力。

• 关键变量：海南自贸港封关运作（2025 年 12 月 18 日启动）是最大看点，有望显著提升海南的国际吸引力。

• 龙头企业：中国中免作为行业绝对龙头，正通过精细化运营巩固市场地位，但其经营拐点仍需观察。

四、投资策略思路

1. 强渠道 / 强品牌：在各自细分领域具有稳固护城河的龙头企业。

2. 高景气赛道：直接受益于政策和需求释放的 OTA、部分酒店和景区。

3. 新增长曲线：积极布局海外市场、下沉市场或拥抱新技术（如 AI、Robotaxi）的企业。