2026.1.5 2026 年有色金属行业年度策略总结

一、工业金属

1.1 铜：供需主导新格局

• 供给端，中长期资本开支不足，新增项目兑现难度高，2025 年三季度铜矿产量同比、环比均下滑，2026 年全球铜矿供给或零增长甚至负增长。
• 需求端，AI 算力扩张放大用铜需求，美国电网投资加速推进，2025 年铜需求增量主要来自海外，美国电力设备进口带动新增用铜规模显著。
• 2026 年全球铜供需缺口保守预计约 83 万吨，价格中枢将显著上移，高点可能突破 1.3 万美元 / 吨。

1.2 铝：优质红利资产

• 成本端，2025 年铝土矿供应宽松，价格回落，2026 年供给将持续宽松，氧化铝价格回归现金成本定价，成本中枢或继续下探。
• 供给端，中国电解铝产能接近 4543 万吨的合规产能 “天花板”，产能利用率达 99%，海外扩产受电力约束，增量有限。
• 需求端，全球铝显性库存处于历史低位，出口、储能、铝代铜等需求有望超预期，2026 年铝价有望延续上涨趋势，电解铝行业盈利有望继续扩张。

二、贵金属

2.1 黄金：周期性与结构性牛市共振

• 周期性驱动方面，海外降息持续，实际利率走低，2025 年欧美黄金 ETF 转为增持，2026 年预计降息仍将延续，ETF 买盘的周期性投资需求将持续。
• 结构性驱动方面，美国高财政赤字率引发对美元信用的担忧，全球央行持续购金，中国黄金储备占比仍较低，2026 年央行购金行为将继续支撑金价。

2.2 白银：中期上行趋势明确

• 供给端，整体保持平稳，矿产银受伴生矿产量影响，对银价波动反应迟缓，回收银供给受银价驱动。
• 需求端，工业需求增长与投资需求波动共同驱动，光伏是工业需求的主要支撑，虽面临装机增速放缓和单位银耗下降压力，但电子、人工智能等领域需求有望回暖。
• 全球白银库存总体处于下行通道，供需缺口持续，中长期银价具备向上空间。

三、能源金属

3.1 锂：产能增速下行，储能带动需求

• 供给端，全球锂矿资本开支高峰已过，2023-2025 年锂价回撤导致后续产能增速逐步放缓，2025 年国内碳酸锂产量增长明显，但库存持续下降。
• 需求端，全球储能投资高景气度，2026 年储能装机有望爆发，带来新增锂需求，新能源车渗透率逼近 60%，支撑锂需求稳定。
• 锂价于 2025 年 Q2 触底后回升，2026 年供需持续改善，价格有望超预期上行。

3.2 钴：全球进入紧缺态势

• 供给端，刚果（金）作为全球最大钴产出国，实施出口配额管控，2025 年内出口配额有限，原料紧张局面难以缓解。
• 需求端，全球钴需求持续增长，集中于电池端，三元正极材料和钴酸锂正极材料需求稳定增长，支撑钴需求稳步抬升，2026 年钴价将持续上行。

四、稀土及小金属

4.1 稀土：供改与抢出口共振

• 供给端，进口重稀土矿加工费上涨，冶炼端出清信号显著，供改有望进一步推进，国内稀土原矿开采配额增速放缓。
• 需求端，磁材出口景气度持续，2025 年 11 月钕铁硼材料出口量创历史同期新高，外部驱动的 “抢出口” 有望兑现，供需共振下板块走势向好。

4.2 锑：有望第二次内外同涨

• 供给端，中国出口管制政策影响下，2025 年锑品出口处于历史低位，海外流通量显著下滑，边际紧缺。
• 需求端，光伏玻璃产量维持高位，锑系阻燃剂下游产量增速平稳，内需较为稳定。
• 出口修复预期增强，海外缺口较大，资金集中进场背景下，海外锑价有望上行，带动内盘价格上涨。

4.3 锡：新高前的布局机会

• 供给端，全球锡供给扰动频发，印尼取缔非法矿行动抵消缅甸复产增量，2025 年印尼出口量受打击走私和非法矿影响，缅甸锡矿复产进度低于预期。
• 需求端，全球锡锭库存处于历史较低水位，供需缺口有望进一步扩大，锡铜比仍有上行空间，2026 年锡价有望创历史新高。

4.4 钨：价格持续新高

• 供给端，全球钨矿供应整体小幅收缩，中国主导地位稳固，矿山品位下滑、新增矿山投放有限，环保政策和产量配额收紧约束供给。
• 需求端，国内钨需求整体增长，硬质合金及钨材是主要增量来源，经济复苏预期加强，PMI 有望回升至景气区间，民用需求景气度提升，钨持续供不应求，价格有望持续新高。

4.5 钼：库存低位，价格中枢上行

• 供给端，2025 年 10 月进口矿冲击导致钼价回调，11 月进口量下降后价格企稳，2025 年 10 月以来进口矿冲击效果有望持续去化。
• 需求端，钢招量持续景气，行业去库加速，钼产业链库存处于历史较低水平，2026 年钼价重回上行趋势。

4.6 铀：供需缺口延续，中长期景气可期

• 供给端，一次供应在矿山复产带动下短期回升，但中长期供应能力持续衰减，二次供应中短期难形成有效增量，产能高度集中。
• 需求端，核电装机在能源安全、清洁能源转型及 AI 电力需求推动下稳步增长，中国是中长期核电需求主要贡献国，全球天然铀供需缺口仍将持续，长协价持续上行。

五、黑色金属

5.1 原料：温和宽松，套利机会显现

• 铁矿石方面，Simandou 项目投产打破边际成本支撑，全球铁矿供给重新进入上行通道，矿价进入下行通道，成本支撑下移。
• 焦煤方面，供给由监管主导，在 “煤钢利润平衡” 目标下动态调节，通过进口节奏管控、安全环保检查等手段调控供给，价格区间运行。
• 原料宽松背景下，若炼钢环节自律，长流程钢厂将具备对短流程的套利机会。

5.2 供给：行政出清抓手明晰

• 行业特征方面，钢铁行业格局分散、区域集中，重资产、高折旧属性限制市场化出清，供给侧调整依赖行政手段。
• 出清路径包括 ULE 不达标产能退出、纠偏 “名义产能置换” 变相扩张、通过统计校核压缩数据造假带来的虚增量，行政出清抓手逐步明晰。

5.3 需求：转向制造出口，关注电力通胀

• 需求结构方面，地产对钢需的拖累边际减弱，基建作为稳定器持续托底，制造业韧性推动用钢结构向高附加值迁移，钢铁出口呈 “就近分散 + 制造为主” 特征，外需敞口显著。
• 需求展望方面，美国关税对中国钢材出口实际影响极小，AI 驱动的美国电力通胀将抬升短流程炼钢成本，长流程有望承接替代需求，影响全球钢铁贸易格局。

5.4 利润分配与估值

• 未来几年，随着原料放量降价和成材控量提价，钢铁产业链利润将重新分配，原料价格中枢下移，钢厂利润率温和修复。
• 低成本龙头依托成本优势和并购整合能力兑现 EPS 增长，高弹性标的对钢价与原料价差敏感，盈利弹性和估值修复空间可观。

六、风险提示

• 美国关税超预期，可能对工业金属需求产生较大扰动。
• 全球供给超预期，将影响供需平衡及商品价格。
• 新能源领域需求不及预期，导致相关金属需求增速下滑。
• 元素替代风险，稀土、小金属需求可能受替代影响。